文丨海通证券

经济到底怎样样？

联合6月全新的经济数据，咱们再来看下经济此刻所处的位子。从总量方位来讲，二季度经济仍是偏弱了少许。咱们把季调后的GDP趋向线作为潜在GDP范围的参考，昨年四季度经济曾经超越了潜在增速，但本年1季度GDP显著回落至趋向线下面，二季度尽管略有回暖，但也在趋向线下面，讲明本年上半年经济曾经在回落。

从同比数据来看，本年1季度的GDP同比增速（延续两年平均）回落至5%，二季度有所回暖但也唯有5.5%，都比昨年四季度6.5%要低。是以不论用甚么口径来衡量，本轮经济增添趋向最快的时刻切实往日了，就在昨年的四季度。

那末，从一律水准来看，当前经济到底好不好呢？通常来讲，在经验了经济危机后，经济增速常常都会下一种台阶，像美国08年金融危机后，经济再也无回到危机前的增添轨道。也便是说，咱们不可能再回到“往日”。理论上来讲，即便疫情十足往日后，咱们的经济增速大几率也会比疫情此前下一种台阶。疫情此前，我们国家经济增速大概在6%周边，当前经济潜在增速大几率是低于6%的。是以二季度GDP两年平均5.5%的增速，趋向在下行，但可能还在潜在增速周边。

大伙对本轮经济好坏的判断之是以分歧相当大，一种原因是昨年基数变动很大，同比增速皆是高读数，不容易判断经济好坏；另一种很要紧的原因是经济里面构造分化很大了，强的很强，弱的很弱。从往日规则来看，出口和地产经济好了今后，居民就业和收入增添，花费当然就好了。可是本轮出口和地产都很好，花费并非常弱。

比如6月房地产投资同比增速（两年平均）有7.3%，尽管趋向在下行，但一律水准还可行。6月出口季调环比增速仍多达4.3%，处于历史高位区间。可是6月花费同比增速（两年平均）唯有1.9%，5月份是1.2%，4月0.8%，而在昨年四季度花费就曾经回暖至4%以上了，也便是说本年以来花费显著在走弱，不但无回到疫情此前，甚而比昨年下半年还要弱。

总结来讲，经济总量曾经在走弱，但最重要的是构造难题相比大。

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货币宽松了吗？更多是“心”动了

咱们在上周的汇报中曾经有过推荐，降准自身是一种偏中性的货币政策操作用具罢了。由于在2013年此前我们国家外汇占款急剧增添，为了操控流动性的过快增添，我们国家的准备金率是不停提升的。而2013年以后，当外汇占款没再是根基货币的最重要的投放用具，理论上来讲根基货币是存留缺口的，就应当降准来对冲。是以降准不过一种偏中性的提供流动性的用具罢了，不论经济上行仍是下行，都可行降准来提供根基货币。

况且，当前我们国家货币政策调控曾经从数量型调转方向价值型，是以关心货币投放数量浮动曾经无那末要紧，反却是关心利率才能够判断货币到底是收紧仍是放松的。在7月15日降准政策落地后，虽然投放了资金，但银行间的资金利率水准反却是安稳的。这本来就表现了货币政策的“态度”，并未显著浮动，也便是说，这一次降准根本上做到了“中性”。

那末这一次降准第一大的作用是甚么？大伙的预期！本来咱们在上周汇报中也有推荐过，此前大伙关于经济的预期有乐天、有悲观，关于政策的预期有收紧、有放松，关于国债利率的预期有上行、有下行。但这一次降准帮助大伙完成了预期的同一：经济有负担、政策要放松、国债要下行。由于虽然降准实质的作用没那末大，但在往日经济面对下行负担的时刻，皆是会降准的，是以降准的信号意义太强。是以降准后，虽然银行间利率无动，但国债利率大幅下行，向2.9%冲去。

降准后另有降息吗？

咱们以为本轮经济最高点就在昨年四季度，曾经下行了半年之久，此后看也有下行负担。是以货币政策放松是大趋向，但此刻要对宽松的节拍和力度保存一份耐心。

一方面，经济总量尽管在下行，但还无显露失速下降，最重要的是构造难题很大了，地产和出口也不错，偏弱的花费和中小微公司拖累了总量的经济增添。要解决这类构造难题，作为总量的货币政策可能是“力不从心”的。另一方面，虽然花费端面对的负担是通缩，但PPI还处于挨近9%的位子，房价和房地产量销量售也不错，构造性的通胀和产业泡沫负担还相比大，这时刻传导太宽松的信号可能会推高通胀预期、推升产业泡沫。

这次降准后，银行间利率依旧稳固，MLF利率未调度，从这点信号来看，短期内降息几率其实不大，只是考量到经济延续的下行负担，利率债仍是可行择机增添配置。然后，详细宽松的节拍和力度，须要要点关心7月底的要紧会议，大几率仍是连续上半年的政策基调，此刻还处于稳增添负担较小的“窗口期”，调构造、化解风险或还是下半年政策要点。

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