文丨国泰君安

国泰君安战略团队全新发表的研报指明，缩量调度的背后，是从分歧走势共识。面临增添负担驱动的宽松预期与资产政策调度，应接作风变换，把握低估值蓝筹，介绍券商、BIPV/绿电、白酒以及银行地产。

大势研判：盘整以后，拾级而上。9月中旬以来，上证综指收盘价自3715点回落3.85%，全A成交额亦在近期有所缩量。震荡盘整的背后，反应出市场的担心：1）9月FOMC会议让得Taper倒计时进一步确认，叠加债务上限风险发酵，10年期美债利率从1.31%一度攀升至1.61%。2）节后央行资金净回笼，虽然存留日历效应下的供应预期，但关于流动性的短期负担有必定作用。3）风险偏好上，近期巡视组进驻金融机构，合规与看管力度强化。但回归DDM模子，在盈利端下行预期充分背景下，稳增添驱动的宽松超预期将是分母端发力焦点。另外，本轮缩量调度反应出投资者从分歧走势共识，伴随买卖构造改良，市场拉升可待。

买卖类滞胀，这一次不一样。当前经济“类滞胀”特征更加清楚：一方面， 受供需两弱作用，9月生产业PMI下穿荣枯线至49.6%，三季度实质GDP增速或低于5%。另一方面，9月PPI同比10.7%，延续7个月超越3%阈值。解析本轮滞胀的成因，其焦点在于供应强约束导致的上游资源、产业品涨价，这赫然与2007~2008、2010~2011年“要求收缩+价值黏性”下的滞胀背景不同。值得注意的是，从政策的视角来看，本轮类滞胀背景下，焦点CPI处于相对温和区间，经济负担将驱动宽货币向宽信用一步步变换。

站在作风变换的始点。近一种月以来，周期与花费、高估值与低估值的体现相对收敛。详细来看：1）9月随着原土疫情获得操控，花费根本面预期渐渐走出底部。2）周期品正好经验“价值超预期→业绩兑现”的阶段，但供应端“双碳”、“双控”第一大强度的预期曾经落地，随着银保监会“防止活动式减碳和信贷一刀切”，以及包括江苏等地域电力市场化改革推行，全板块高繁荣持续水平难以超预期。考量到上游价值局部见顶，以及PPI向CPI的逐级传递，之前周期与花费的极致分化将相对收敛。作风上，从盈利高弹性到盈利预期反转的过渡，将推进以花费、金融为代表的低估值板块迎接回升。

产业配置：决胜低估值蓝筹。1）券商：财富治理驱动下的两次成长，产业受益持续性超预期；2）新燃料：高繁荣方向仍具稀缺性，尤其是估值性价相比高的BIPV、绿电等方向；3) 花费正提速迈出底部，介绍业绩有支撑且负面预期淡化的白酒、生猪、车子零部件等高性价比板块；4）银行地产：银行三季报业绩有望超预期具有高性价比，另外地产信贷政策边际宽松，板块盈利预期将一步步改进。

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