文丨中信证券

▍财政政策的逆周期调节最重要的形式是减收和增支，“减收”是中长久的政策方向，“增支”是短期财政逆周期力度的最重要的表现，关心公共财政支出强度和全中国政府性基金支出，即全口径的财政支出。

财政作为政府的收支管家，表现为四本预算，从范围上看，通常公共预算收支总和在四本预算中占比挨近60%，政府性基金收入的收支总和占比约为20%左右，二者是政府收支运动最最重要的的表现。理论上，财政逆周期调节力度取决于减税降费和财政的支出，但源于宏观税负下降是中长久的政策方向，因而不行很好地表现财政逆周期力度的边际浮动。短期政策力度的边际浮动最重要的参考全口径的财政支出，包括公共财政支出和政府性基金支出，此中政府性基金支出中包涵位置政府新加专项债。

▍近两年财政政策来回重申造成“实物事业量”在经济数据上表现为基建增添，一直困扰市场的是公共财政的月度支出增速和新加专项债发行驶度不容易和基建数据配合来声明财政支出和基建的相干性。

近两年财政政策来回重申要造成“实物事业量”，尤其在2021年7月30日的中央政治局会议上，对财政政策的表述为“踊跃的财政政策要提高政策效率，兜牢基层“三保”底线，合乎道理把握预算内投资和位置政府债券发行驶度，推进本年底明年初造成实物事业量。”财政造成的实物事业量表现在经济数据上即是基建增速。理论上说，从财政支出到最终表现到基建增添的数据上，须要一种进程的传递，比如位置政府发债募资后将资金拨付到名目，名目开工准备就绪后造成实物事业量。但在实质概况中，假如仅观看公共财政支出增速，或许新加专项债发行驶度，不容易讲明财政支出概况对基建的前瞻性。

▍咱们经过对财政数据的进一步拆解，加总公共财政中基建相干的支出以及政府性基金造成实物事业量的相干支出，获得基建相干的财政资金支出优先基建增速约3-6个月的时间，这也与实质概况相符。

咱们经过对财政支出做进一步的拆解，最重要的包涵两方面：1）通常公共预算账户中和基建相干的账户支出，最重要的是节能环境保护、城乡社区事物、农林水事务、交运四个账户，历史来看这四个账户的支出在总支出的占比约为四分之一；2）全中国政府性基金中基建相干的支出，最重要的是剔除了此中旅行进行基金支出、彩票公益金基金支出等与造成实物事业量没有关的基金支出。将二者加总获得全口径的基建相干的财政资金单月范围以及增速，发觉和基建单月增速的优先关连较为准确，全口径财政支出优先基建约3-6个月的时间，这也与实质事业展开概况大致相符。此中，须要讲明的是，2018年二者变动类似，但增添的一律水准有差异，咱们推测最重要的是由于2018年严刻紧缩非标融资带来位置债务负担明显加大，因而短期内的财政支出可能无表现到基建增速上。

▍2021年公共财政超收且专项债后置，因而约有1.4万亿资金成果将结移到2022年表现。另外考量到专项债部分额度已提早下达，估计一季度基建将实现高个位数增添，全年基建增速也将有亮眼体现。

2021年公共财政收入可能超收7000亿，2021年11月、12月新发专项债范围和剩余额度合计约7000亿元，判断全体上结移到2022年的财政资金约1.4万亿。专项债额度已提早下达1.46万亿，不排除还将有第二批的提早批下达，联合2021年11-12月专项债投入金额，估计约有挨近万亿范围的专项债资金将在一季度造成支出。估计一季度基建投资将实现7%左右的高个位数的增添，全年基建增速也将有6.5%左右的亮眼体现，明显超出昨年同期和全年增添（剔除基数）。

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