文丨财联社

从2020年起，陕西金叶的股价走向，差不多全部要紧起伏均踩着电子烟概念的冷热行驶。每逢大涨异动，公司总要重申一番“日前暂没有电子烟营业”，以明示落在本人身上的只是是一次“概念拉郎配”。

如许往复约一年半，近期“电子烟看管新政”临近落地的预期，却让此前的“拉郎配”坐地成妖，从2021年10月28日起仅用一种月时间陕西金叶股价竟暴涨三倍。近来虽然有节节回落，对照历史仍处于畸高区间。

大涨此前陕西金叶市值只是30亿，股价如许“妖艳”背后赫然是热钱游资，这不难了解也没有需解释。

真实令人费解的是，全家不停证明本人与电子烟本不搭界的企业，为什么且如何深陷“误读”？还是哪些要害概念，经过怎么的层层误导生套在陕西金叶头上，才实现了与“资”共舞？公司的真正经营情况，与现今股价“错配”到何种水平？

这三个难题的谜底，解释的不但是产生在陕西金叶身上的反常，也是这一类企业都可能上演的统一类景象，之下是财联社记者对此发展的考查与解答。

“烟标王”光环下的壳企业

外界报导中，陕西金叶常被誉为“西北烟标王”，这与其在本地业界的感官不啻为天壤之别。

在西安，但凡理解实质概况者，都会讲“那不过全家印刷厂，搞些民办教导但最重要的仍是印烟盒的，印量也不咋样。”

财报显现：陕西金叶营业包括烟配、教导、地产、医养4个板块，此中，烟配在悉数营收中占比一直在65%以上，烟配加教导两项合计9成上下；

地产、医养赫然为“打酱油”，企业称“房地资产体量较小，以团体里面名目建造为主。”医养则“处于培养期，尚未发生实质收益。”

烟草配套营业由两块构成，区别为烟标印刷和烟用咀棒、丝束制造加工。此中，烟用咀棒、丝束的营收占比长久在处于2%之下。

企业总营收，于2016年创下9.94亿范围后便停滞不前，2019、2020年收入区别为9.13亿元、9.26亿元。

净利润早在2012年就已是峰值，今后节节下降坡路，2019、2020两年净利润区别为2556万元、2395万元，与2012年的8287万元比较缩水约7成。

业绩惨淡之外，陕西金叶本身财务情况更不好：近年来流动性不足、偿债负担大、大股东股权质押爆仓风险一直难解。

企业实控人袁汉源曾为“云南首富”，掌控的万裕文化资产局限企业（之下简单称呼万裕文化）于2005年对陕西印刷厂（简单称呼’陕印‘）发展重组，以后接手成为陕西金叶大股东。

陕西金叶的地资产务，本来是在陕印老厂区腾挪出的地块上做点开发，最重要的名目是陕西万润置业的金叶新城。2020年疫情后，该楼盘还因一纸通知陷入“地界风波”。

2020年末，大股东欲将手中陕印老厂区和二印危旧住宅区以高昂租金“租借”给到市场企业用作“新校区”，罕见遭董事公布反对。

如许看来，西安本地的通俗描画虽不好听，却明确综合了实质概况：全家身陷危殆的壳企业。

“破落籍”玉阳化纤

将陕西金叶硬拉进“电子烟赛道”的东西叫聚乳酸。

聚乳酸（PLA）为新款生物可降解资料，可被利用于餐具、包装袋、农作物用薄膜、3D打印、手术缝合线、骨钉骨板等范畴。

在新款烟草范畴，PLA可被用做加热不燃烧“烟弹”的降温段，同一时间也起到部分过滤效用。

工商消息显现，陕西金叶的二级子企业湖北玉阳化纤局限企业（下简单称呼’玉阳化纤‘）主营为：制造加工各样烟用滤嘴棒、烟用丙纤丝束、聚乳酸丝束。

“惯例纸烟产业，过滤嘴资料的主流是醋酸纤维，烟用最重要的是二醋酸也叫二乙酸纤维。丙纤全称叫聚丙烯纤维，除了低端烟还在运用，剩下便是造假烟、私烟的在用。”一位陕西资深化工人员推荐道。

据推荐，长久以来，卷烟过滤嘴约9成以二醋酸纤维为制作资料，丙纤技艺已面对淘汰。作为全家惯例卷烟过滤嘴厂家，玉阳化纤经营范畴内并未烟用醋酸纤维丝束。

“醋纤技艺也是最重要的被几个世界巨头掌握，例如美国的伊士曼，日本的大赛璐等。国家内部最重要的经过与其合资来得到技艺受权制造，像西安大安化学企业便是由陕西中烟、西安北方惠安化学企业和日本大赛璐合资公司，烟用丝束产物专供专营不对外。”前述资深化工人员称。

作为醋纤的竞争替代，2010年首尾，玉阳化纤最初有烟用聚乳酸丝束的研发效果推出。

2014年1月，其“鉴于生物质的聚乳酸降解型纤维资料” 名目获当阳财政补助资金950万元。

2015年起，连续有相干专利落地。直到2018年8月，公司经营范畴才新加了烟用聚乳酸纤维丝束。

据推荐，近年纸烟过滤嘴虽显露运用聚乳酸纤维的，只是市场占比很小。财报显现，烟用丝束、咀棒不但在陕西金叶总营收中的占比一年年下调，玉阳化纤愈是子企业里的长年损失户，2019、2020区别损失1500万、782万元。

2021上半年，玉阳化纤营收占比骤降至0.8%，营业金额仅557万元，损失602万。

这样全家很像个“破落籍”的卷烟过滤嘴工厂，却在电子烟的喧嚣中，被视为“迎接HNB资产东风”，且“剖析”出每年29亿利润的“钱景”。

加热不燃烧的崛起

纵观陕西金叶宽广钱景的推导“剖析”进程，可谓步步暗藏玄机，其诞生背景起首是加热不燃烧的迅速崛起。

电子烟的进行鉴于这样一个理念：烟草中的尼古丁自身其实不致癌，致癌的最重要的是燃烧进程中发生的焦油、亚硝酸等物质；因而，若能改变摄取尼古丁的形式，即放弃燃烧，从而实现降焦减害，烟草业就能在全世界控烟负担下接着“发扬光大”。

因而就衍生出三条路径：1、雾化型（也称“烟油型”）电子烟，由烟具（一个雾化装置）与烟油或烟液构成，运用时经过电加热使烟油雾化；

2、加热不燃烧型电子烟（英文名 Heat not burn，简单称呼“HNB”）。由烟具与不同口味的烟弹构成，运用时经过烟具给烟弹加热，使烟弹中的烟草薄片在“非燃”状况下解放烟雾；

3、低温本草型电子烟。前两种电子烟都含有尼古丁，因电子烟“烟草化”治理，许多国家内部民营公司为绕过专营而研发的加热不燃烧产物。

平常采纳茶粉+丙三醇+香精等原料，使用特殊工艺制成没有烟草成分、口味许多的“本草烟弹”，用烟具对其加热后解放烟雾。

三条路径两个是加热不燃烧，自身就反应了HNB市场的炙手可热。

由于在同样达到高度减害的根基上（至少90%危害水平及危害物质下降），加热不燃烧型电子烟的口感还原度比烟油型电子烟高，愈加贴近惯例卷烟的抽吸口感，作为替烟的产物更受惯例烟民钟情，故而成为各大世界烟草巨头和国家内部新款烟草厂商着重发力、研发投入和市场推广的要点产物。

看管明朗，“独供商”概念炮制路线图

随着电子烟在国外日益风靡，2018年首尾，国家内部市场显露一波繁华，伴随而来的是制造经营主体良莠不齐。2019年“3.15”晚会聚集揭开电子烟市场乱象后，当年11月国家内部互联网禁售政策颁布，电子烟法治化看管最初提速。

2021年3月22日，工信部推出《对于修改烟草专卖法实行条例的打算（征求意见稿）》，在附则中增添一条：“电子烟等新款烟草制品参照本条例中对于卷烟的相关划定执行。”

11月10日，新加条款正规列入新修订的《烟草专卖法实行条例》中；

11月30日，电子烟国度准则向社会公布征求意见；

12月2日，国度烟草局就《电子烟治理法子》公布征求意见。

电子烟看管政策日益明晰，资本市场忽然浮现一股产业认识，大致为：1、基于加热不燃烧新款烟草世界电子烟市场进行势头最强劲，HNB已被广大视为烟草业持续进行方向。

2、加热不燃烧新款烟草在我们国家隶属烟草专卖制品，日前禁止在国家内部出售，但世界大趋向下未来一朝松开，发生的HNB市场预计在千亿范围；

3、多家中烟企业虽只能在国外市场试水HNB，但已踊跃加入研发与布置，未来若国家内部市场开放，“烟弹”这一第一大消耗品只能由中烟系公司专营；

4、同样鉴于电子烟“烟草化”治理之背景，未来给中烟系HNB烟弹提供配套资料的，也有资质壁垒，持专营许可证的嫡系配套商领先。

看似环环相扣没有懈可击的国家内部电子烟未来市场逻辑之内，却打下了一种重要“埋伏”：即国家内部千亿级HNB市场将要开放，中烟嫡系厂才更简单做配套、供资料。

暗藏机关的产业逻辑下，针对陕西金叶又衍生出一种“公司可能因玉阳化纤而尽享HNB电子烟风口”的解读。

此中，最重要的安插的是一种“概念掉包”：将“每根电子烟（即烟弹）必要运用降温”，有意没有意地表述为“聚乳酸（PLA）是每根电子烟必备的降温资料”。

铺排停当后，陕西金叶的宏大故事遂娓娓开展：若国家内部HNB市场开放，至少千亿级；电子烟新规下，“烟弹”只能由中烟系公司专营制造；既然每一颗“烟弹”都要用聚乳酸（PLA）来做降温段，以中烟年2.3万亿根纸烟产量的10%保守渗透率估算，市场范围达460亿元；按20%的惯例利润率，年盈利多达92亿元。而陕西金叶则是独一具有焦点专利的中烟系成员，前景不言而喻云云。

至此，陕西金叶水到渠成地被戴上“中烟系HNB降温资料独供商”、“电子烟国度队”等光环，进而得出“存庞大预期差和股价补涨体积”等结论。

“画饼”千亿HNB市场

财联社记者考查发觉，看似头头是道的估算，实为一项带有强烈误导色彩的伪命题。

起首，所谓将要打开的“千亿国家内部HNB市场”，只是是与现实惨重脱节的空中楼阁式预期。

“中烟为何到此刻依旧不推HNB，咱以为最重要的有三大原因”，汉方本草总裁、新款烟草行家李有强剖析称，“第一是惯例卷烟设施日前仍在进级，松开国家内部HNB市场，必然导致少许设施可能闲置；第二，惯例烟草本就面对烟叶储存量很大的难题，新款烟草对烟叶用量大幅降低，那烟农怎样办？日前的烟农都只剩下在山区里的，不种烟叶其它甚么都种不了，现在采购价曾经高出海外相当一倍也没法再接着补助。”

第三个原因便是常识产权。“此刻电子烟的焦点专利差不多都在四大企业手里，这点大专利不容易从技艺上绕开”，称，“国家内部从2013年最初研发，各地中烟企业真实发展投入是到了2015年，这种时刻世界四大烟草企业在电子烟上的专利布置已根本达成，它们跑得太快了，你一种还无探讨透，人家曾经早已发展下一种、下下一种。”汉方本草总裁、新款烟草行家李有强坦言。

据推荐，专利权最重要的分为发明专利、实用新款专利、外貌设置专利。此中，发明专利分为产物发明（如机器、仪器、设施和工具等）和方法发明（生产方法），这两类技艺创新难度和研发本钱较高，通俗称呼“大专利”。

实用新款专利、外貌设置专利不过对产物构造、细节、外貌、制作过程的调度改良，缔造性和技艺水准较轻，通俗称呼小发明或小专利。

而国家内部日前申请下去的电子烟专利，约8成为小专利。与此同一时间，世界四大烟草巨头在全世界布置的电子烟专利已达数万件，差不多囊括全部焦点大专利。

以菲莫世界为例，其首尾投入几十亿美元的研发费率，创建4、5百人的技艺科研团队，针对加热不燃烧烟具、烟支技艺早已造成较为完善的专利布置，并仍在持续申请新专利。麾下的加热不燃烧产物 IQOS，日前全世界市场所占率约75%，功能优势和市场所位难以匹敌。

此外几家也全有各自市占率优势显著的HNB产物，如英美烟草的glo、日本烟草的 Ploom等。

比较而言，华夏烟草在新款烟草制品特别是电子烟和加热不燃烧产物方面虽然有产物进军国外，但研发水准与市场拓展能力另有较大差距。

“这三大障碍，常识产权方面的专利壁垒不容易逾越；前两个又都高于了经济范围，涉及国家所有产业流失、民生脱贫等议题。”李有强称。

此种概况下，业内本来更多以为：中烟在国家内部自上而下主动推电子烟的可能十分小，此刻勉励也不过加大电子烟“走出来”策略。

也便是说，所谓“千亿级中烟HNB国家内部市场将要发动”的产业逻辑，即使非是镜中花水中月，也有差不多漫长的公路要走。

“聚乳酸资产东风”与独供商之梦

据推荐，聚乳酸在惯例烟用过滤嘴范畴并没有办法挑战醋纤位置，不过在加热不燃烧概念升温后，源于可用作烟弹降温段运用，少许PLA加工公司最初遭到电子烟产业关心。

可是，这其实不意指电子烟弹降温段只能运用聚乳酸，更非是只能由玉阳化纤专供聚乳酸。

“用于电子烟的叫优化型聚乳酸，技艺上其实不难做，国家内部能制造的化工公司不少。此外，电子烟降温资料还不止是聚乳酸一个，例如有运用椰壳、纸、硅胶的，还可行采用空管降温、打孔降温等多个形式。”汉方本草总裁、新款烟草行家李有强如许剖析。

记者检索发觉，聚乳酸制造厂商，除玉阳化纤外另有山东圣和塑胶进行局限企业、安徽聚美生物科技局限企业、劲嘉团体麾下的青岛英诺包装科技局限企业，智叶科技的“soyee小叶”滤嘴电子烟，运用其自助研发的PLA滤嘴。

而醋纤作为加热不燃烧产物的降温段资料，相干研发也已开展，例如湖北中烟于2017年11月合作展开的加热不燃烧产物醋纤嘴棒研发，近期申请的空管降温专利等；浙江中烟于2018年申请的相干专利。

更值得注意的是，美国烟草巨头菲莫企业的加热不燃烧产物IQOS，也为其聚乳酸薄膜降温段技艺申请了专利。IQOS市场所占率达75%，后来者要用PLA资料降温，就面对专利规避的困难。

概括这点不难瞧出，即使国家内部开放了HNB产业，玉阳化纤至多也只能是聚乳酸降温资料供给商之一，定单多少仍难预计；

而在国家内部HNB遥遥没有期的现实下，所谓陕西金叶“迎接HNB资产东风”之说，更像一种没有稽之谈。

讽刺的是，这样一种基本经不起推敲、虚没有缥缈的“资产梦”，却在误读乃至谎言加持下，将本来3块上下的壳企业，培植成惊艳一时的超等妖股。

2022年1月12日，从12.46元高点回撤3成的陕西金叶，又迎接一天5%的红盘。关于热钱来讲，所谓理性投资，仍不过个传说。

假如你喜爱这篇文章，可在摩尔金融APP或摩尔金融官方网络moer.cn见到更若干股、盘面走向剖析及投资技艺，也可在全球微博、微信公众号、今天头条上搜索摩尔金融并关心。