本文系 J.P.Morgan2022 年大宗商品展望要领部分，特译出去以供参考，终归 J.P.Morgan 可行说是大宗商品熊市旗手，假如说高盛是大宗牛市旗手的话。

终归在调度甚而熊市声响的遍地流传时，最熊的机构的声响可能更有参考性。后面将逐个品种发展翻译，期望对读者有所裨益。

大宗商品将迎接自 21 世纪初以反复报最强劲的一年。乐天的经济前景、较轻的储存水准以及大批的复苏要求，都表达大宗商品将持续发生强劲回报。

要害点

?与 2021 年一样，咱们最看没有问题是燃料和农业，但估计贵金属价值可能面对越来越大的下行负担。

?这在必定水平上拖累了 BCOM ER 指标数据的上行潜力，虽然咱们仍以为该指标数据在最近的下跌后会接着走高，并在 2022 年完毕时比昨天收盘高出 6%。

?对燃料的乐天预测更干脆地反应在以汽油为权重的 GSCI 中，咱们估计到 2022 年，S&P GSCI ER 指标数据将比昨日的水准上升 16%。

焦点介绍

看好燃料商品：2022 年，布伦特原油均价将达到 88 美元 / bbl，并在 22 年第三季度突破 90 美元 / bbl。美国天然气价值将接着强劲体现，2022 年平均价值为 4.81 美元 / MMBtu。

看好农产物：估计到 2022 年，农产物价值将持续上升——其水平应比 2021 年更强。

看好过渡贵金属：钯将遭遇逆势，而铂的根本面在未来十年中将维持强劲。

根本金属全体中性：对铝和镍持乐天态度，但源于华夏地产的要素对铜持谨慎态度。

看空黄金和白银：到 2022 年底，美国实质收益率明显上升，将迫使黄金在 2022 年第四季度重回 1520 美元 / 盎司。

汽油：咱们估计，2022 年市场全体平衡，原油储存仍低于 5 年平均水准和 5 年区间。唯有到 2023 年，当全世界汽油市场映入盈余时，储存才会与历史平均水准持平。因而，咱们估计布伦特原油的平均价值将在 2022 年达到 88 美元 / bbl，2023 年达到 82 美元 / bbl，并在 22 年第三季度突破 90 美元 / bbl。

美国天然气：虽然美国天然气产量在 2021 年 12 月达到 94.8Bcf / 天，在 2022 年 12 月达到 98.4Bcf / 天，但源于煤炭的稀缺，在注入期完毕时不容易超越 3.6Tcf 的储存量。因而，咱们接着保持对 2022 年天然气 4.81 美元 / MMBtu 的预测。展望 2023 年，美国汽油产量的持续增添可能会导致美国天然气市场相对愈加平衡，价值可能回落至平均 3.38 美元 / MMBtu。

欧洲天然气：咱们估计本年冬季 1Q22TTF 天然气价值平均为 70 欧元 / MWh，价值将维持稳固。冬季过后，咱们估计将显露一种缓慢的再平衡进程，价值回到气煤转换水准处 40 欧元 / MWh。在供给温和增添的概况下，对中东欧的管道出口增添，可能会使 4Q23 相关于 4Q22 的供需关连收紧。因而，咱们估计 4Q23 的平均价值为 40 欧元 / MWh，比咱们的预测 4Q22 价值高出近 10 欧元 / MWh。

美国液化天然气：咱们估计，基于日前全世界天然气市场的情况以及天然气到汽油能源转换的增添，本年冬季美国丙烷的世界要求可能会持续上升。依据这一预测，在寻常天气要求下，冬季丙烷平均为 1.25 美元 / gal，但在年底时，源于平衡略微晃动，价值将挨近 1 美元 / gal。与此同一时间，本年乙烷出口的增添曾经充足使平衡相对吃紧，特别是在国家内部要求下调以后。咱们预测美国乙烷的平均价值在 2022 年将达到 3.6 美分 / gal。

根本金属：咱们以为，随着华夏经济增添趋于稳固、华夏政策进一步微调以消除下行风险，以及生产业阻碍最初消除，咱们以为到 22 年第一季度价值仍将遭到支撑。展望明年，咱们估计根本面将在 2022 年晚些时刻面对负担，由于供需最初愈加平衡，持续的实物压缩最初缓和，而超宽松的货币政策也将回归常态。

贵金属：咱们预测到 2022 年底美国实质利率将明显上升，这加深咱们对明年黄金和白银的悲观看法。虽然大家对轻型车子制造的信心显露更有益的转变，可能激发铂类金属的反弹，但铂金和钯金的中期根本面看起来截然不同，推进铂金的长久预期获得更有益的支撑，而钯金则面对强劲的逆风。

农业：源于全世界和最重要的出口国的收支平衡显现，源于低储存和强劲要求，在 2021/22 年和 2022/23 年时期，储存持续吃紧，全个农业概括大宗商品指标数据的根本前景依然是踊跃的。咱们的价值预测以为，到 2022 年，农产物价值将持续上升，只是，上升的幅度应当大于 2021 年。在 2022 年此前，全部产量上升、不测使价值更低，都将为客户在供给吃紧的农产物市场上增添对冲机会。

大宗商品前瞻

虽然 11 月底遭遇挫折，但大宗商品 2020 年仍有望实现自 21 世纪初以来最强劲的回报。虽然燃料体现突出，但产业金属和农业的供需吃紧也推进了这点产业的走高，由于本年的供给难以跟上要求复苏的步伐 （图 1）。

到 2022 年，咱们最看没有问题是燃料和农业，但贵金属价值可能会面对越来越大的下行负担（表 1）。这在必定水平上拖累了权重更均衡的 BCOM ER 的上行潜力。虽然在最近的回落以后，咱们仍以为该指标数据将接着走高，到 2022 年将比当前高出 6%。对燃料的乐天预测将更干脆地作用到以汽油为主的 GSCI 指标数据，咱们估计到 2022 年年底，准则普尔 GSCI ER 指标数据将比当前上升 16%。

展望明年，全世界经济将来会扩张，而现在，惨重变异的奥密克戎新冠病毒变种使其更具挑战性。虽然如许，唯有新冠疫情导致实际性倒退，不然咱们的经济学家以为，强劲的根本面将在 2022 年和 2023 年保持超出潜在的全世界 GDP 的增添，而刺激性的财政政策也将接着扶持经济复苏。在短期内，对奥密克戎变种逃避现存疫苗和导致惨重疾病的能力的理解依然十分局限。然则，随着社会适应往日冠状病毒节制的能力不停加强，每一波新的病毒对人群流动性的作用越来越小。

02、三大专题引人注目

纵观 2022 年的大宗商品市场，有三个专题引人注目：

1）咱们将映入 2022 年，差不多全部商品部门的储存都处于枯竭水准（表 2）。汽油储存本年大批降低，OECD 商业汽油储存在夏季下调来过去 5 年储存区间之下，促使其会在 2021 年底时刻发展 SPR 解放。在天然气方面，源于缺乏从俄罗斯到欧洲的供给增添，让得欧洲西北欧的供需平衡处于极端危险的状况。在贱金属方面，概况相似，供给降低和物流节制导致全体金属的储存稳步枯竭。在农业方面，与天气相干的制造减产和非弹性粮食要求已将小麦和玉米?(2725,?-3.00,?-0.11%)?等少许谷物的储存降至 10 年来的最低点。

2） 良没有问题经济前景正好推进咱们的大宗商品要求数据——未来几年的要求前景达到创记录或挨近创记录水准。虽然在短期内对于奥密可戎变种的不确定性依然存留，但咱们估计，到 2022 年，全世界汽油要求将再增添 3.5 mbd， 达到 99.8mbd，比 2019 年的水准高出 280kbd，创下历史新高。源于咱们估计明年华夏经济增添放慢，产业金属的要求前景不太良好，但政策可能会进一步微调以消除下行风险，而全球其它地域的要求将在强劲的根本面和燃料转行的作用下带来的持续增添。

3）供给仍在努力在满足经济复苏的要求，但很可能在明年此前仍处于供不应求状况。在燃料范畴，ESG、对现款回报增添和去杠杆化的要求一同施压股东，对治理层的资本配置决策施加了格外的节制，并导致投资不足。源于闲置产能溢价，OPEC + 明年仿佛将接着牢牢掌控市场。金属供给链本年一直遭到物流阻碍的困扰，并被高燃料价值和日渐严刻的脱碳政策所扰乱。最终，在农业方面，化肥短缺和历史上的高价值对粮食制造带来了前所未有的阻力，而此时市场正寻求供给，但天气仿佛会组成威胁。

03、燃料与农业跑赢大盘 贵金属承担负担

纵观全个产业，咱们以为，汽油产业将接着成为 2022 年经济从新开放的最重要的受益者。上一次汽油花费量那么高的时刻，仍是 OPEC 陷入了市场份额的争夺战的时刻。今日的概况十分不同。虽然美国明年的供给估计将迅速增添，但美国的供给可能要到 2023 年 7 月才能规复到新冠疫情前的水准。这让得 OPEC + 在 2022 年牢牢地操控着全世界汽油市场，维持着储存低于 5 年区间的范畴。

因而，咱们估计布伦特原油价值将在明年上升，2022 年平均 88 美元 / bbl，并在 22 年第三季度突破 90 美元 / bbl。

同样，在天然气方面，估计未来一年的储存量将难以规复寻常，这意指着相对较高的美国和欧洲天然气价值可能在 2022 年以后仍将维持不变。考量到上周的大幅下跌以及咱们对 2022 年的看涨前景，咱们以为未来一年燃料价值的上升幅度第一大，并预测 BCOM 燃料分类指标数据在 2022 年完毕时将比昨日的水准高出 25%。

全个农业市场的根本眼前景依然是踊跃的，由于全球和最重要的出口国的收支平衡表显现，在 2021/22 年度和 2022/23 年度时期，源于低储存和强劲要求，储存持续吃紧。尽管在 2021 年初观看到的华夏农产物进口要求的激烈浮动不太可能在 2021/22 年度和 2022/23 年度重演，但进口量仍可能处于较高水准，估计这导致到 2022 年农业价值将持续上升。源于储存压缩，制造无多少增加数量的体积，咱们以为全个产业存留看涨风险偏好。

总而言之，咱们预测 BCOM 农业和畜牧业分类指标数据将在 2022 年年中和 2022 年底达到高点，比昨日的收盘价高出约 7%。

产业金属明年仍需一段时间才能寻到平衡，这将为 2022 年上半年的产业金属价值提供支撑。然源于估计华夏要求增添相对平缓，咱们估计 2022 年晚些时刻产业金属价值将面对更持续的负担。

在更广大的政策制度转变中，基于华夏中性的宏观政策以及相对稳固的社融增添（10%），咱们估计 2022 年经济仅同比增添 4.7%。另外，虽然为了幸免危机和体系性流出，住房政策将接着微调，但咱们估计近期房地产政策收紧不会显露重要逆转。鉴于这类看法，咱们估计明年华夏对最重要的根本金属的要求增添将放慢至 1% 左右，咱们以为这平常会使明年晚些时刻供需最初愈加平衡。

随着持续的实物压缩缓和和超宽松的货币政策最初回归寻常，咱们以为根本金属价值在 2022 下半年可能简单遭到少许压缩的作用，而华夏的政策依然是明年的最重要的风险。

全体而言，尽管产业金属的价值在 2022 年年初期仍遭到支撑，但咱们估计到 2022 年末的 BCOM 产业金属子指标数据将比昨日的收盘价低 7% 左右。

央行超宽松的货币政策回撤让得黄金白银是 2022 年最彻底看跌的品种。基于美联储估计将在 9 月加息，并在今后每季度加息一次，至少直到实质政策利率回归零，美国 10 年期实质收益率（这两种金属的最重要的驱动要素）估计将在 22 年第二季度升至 – 65 个基点，在 22 年第一季度升至 – 30 个基点。

随着本年晚些时刻通胀负担缓解，通胀收支平衡遭到拖累，而 10 年期名义收益率估计将在 22 日元时大幅上升至 2.25%，美国实质收益率估计将来会调度为更高的基数。咱们估计，金价将从 1Q22 的平均每盎司 1，765 美元，稳步下降至 4Q22 平均价值为 1520 美元 / 盎司。这就拉动了预测 BCOM 贵金属子指标数据将于 2022 年底完毕比昨日的水准低 18%。