作者｜Eastland

　　头图｜视线华夏

　　2022年4月22日，宁德时期（300750.SZ）发表《2021年报》，年报显现：2021年营收1303.6亿，同比增添159%；扣非净利润134.4亿，同比增添215%；经营运动现款流净额429亿，同比增添133%。

　　靓丽的财报选在星期五披露，仿佛谨慎过头。“美满”了一种周末，宁德时期于4月25日（星期一）宣告推迟推出2022年Q1财报，投资者有些发懵。

　　4月30日（五一“小长假”前最终一种买卖日），宁德时期发表了《2022年一季度汇报》：营收486.8亿，同比增添154%；扣非净利润9.77亿，同比下调41.5%；经营运动现款流净额70.8亿，同比下调35.5%。

　　5月5日开盘后，宁德时期大幅低开，第一大降幅超13%，收盘报376元，跌幅收窄至8.15%，对应市值一天蒸发了挨近800亿元。

　　不独宁德时期，A股能源电池公司均陷入“增收不增利”困局：亿纬锂能(300014.SZ)营收增添127.7%、净利润下降19.4%；国轩高科(002074.SZ)的营收增添203%、净利润下降32.8%；孚能科技(688567.SH)营收增添317%、损失扩大至2.44亿元。

　　映入2022年，能源电池资料价值大幅上升。比如电池级碳酸锂，2021年初5.2万元/吨，全年均价8.5万元/吨；2022年初25万元/吨，全新报价超越50万元/吨。六氟磷酸锂价值也已超越50万元/吨。

　　宁德时期等能源电池公司无跟风涨价，业绩遭到冲撞似在情理之间。有两个难题值得注意：一是为何能源电池公司不提升离厂价；二是业绩降幅能否充分反应公司的运营概况。

　　议价“神话”

　　宁德时期最重要的产物包括：能源电池、锂电池资料（以废旧电池为原料，最重要的产物是三元前驱体）、储能体系（最重要的利用范畴为“表前市场”，含发电侧与输配电侧）。

　　2017年，能源电池营收167亿，占营收的87%；锂电池资料营收24.7亿，占营收的12.4%；两项合计占营收的99.4%。

　　2020年：能源电池营收394亿，为2016年的2.8倍，年均复合增添29.6%，占营收的比重降至78.4%；能源电池资料营收34.3亿、占营收的6.8%；储能体系营收19.4亿；能源电池及电池资料合计占营收的比重降至85.2%。

　　2021年：能源电池及电池资料营收区别为915亿、155亿，合计占营收的82%；储能体系营收增至136亿。

　　在宁德时期最佳的时光（2015、2016那几年），能源电池出货价值超越2000元/kWh。随着补助“退坡”及能源电池产能扩张，出售单价迅速回落——2017年1400元/kWh、2018年1100元/kWh。

　　2019年，宁德时期出货量突破40GWh，出售收入385.8亿，出售单价降至960元/kWh。

　　2021年，宁德时期能源电池出货量暴增163%、达116.7GWh，出售收入914.9亿，单价784元/kWh，与2016年的2000元/kWh不可同日而语。

　　《2021年报》披露锂电池销售数量133.4GWh，能源电池以外的16.7GWh是储能体系出货量。依据储能体系营收136亿推算出的单价为816元/kWh，略超出能源电池。

　　“产物供不应求、议价能力超强”的说法以前广为传播，成为宁德时期股价飙升的强盛驱能源。某“新势力”boss“泡”在宁德总部要电池的“往事”亦令投资者神往。

　　映入2022年，差不多全部新燃料车品牌都上调了离厂价，“说辞”是能源电池原资料价值持续、大幅上升。但除了比亚迪，电池资料涨价与新燃料车企无干脆关连。

　　能源电池没涨、新燃料车提价是“耍流氓”。宁德时期没能将原资料价值上升传递给下游，议价能力从“神话”沦为“笑话”。

　　以价换量

　　上游原资料集体大涨、下游新数十家新燃料车企纷纷小涨，唯独“夹缝”中的能源电池公司“顾全大局”、“维护产业健康进行”。

　　能源电池厂不涨价的逻辑是“以价换量”。

　　巨大的产能既是财富，也是包袱。中远海控2021年净利润将近900亿，“大聪明”跳出去说集运企业确信会疯狂造船，运力过剩将导致运价大降。本来集运企业早已学精，新船定单下得极为克制，运力过剩大几率不会显露。

　　能源电池新贵们无这样的觉悟。估计2023年全世界能源电池要求量约为400GWh。截止2022年3月末，全世界能源电池公司规划中的产能已达877GWh。

　　宁德时期快人一步：2020年末69GWh、2021年末膨胀到170GWh、另有140GWh已映入“在建”状况。2021年宁德时期产能同比增添147%，比全世界市场要求增速高45个百分点（注：2021年全世界新燃料车能源电池运用量为297GWh，同比增添102%），代价是能源电池出货价下调了12%。

　　在全体产能过剩的背景下，宁德时期要为310GWh产能寻到消费者，可谓“逆水行舟，不进则退”。随原资料涨价而上调整出厂价，假如失去消费者可谓得不尝失，能源电池公司非是不愿涨价却是不敢涨价。

　　另有一件事：2021年宁德时期储能产物占锂电池出货量的12.5%，讲明能源电池“供不应求”将要成为往事，宁德时期要为锂电池开拓新的利用情景。

　　盈利“神话”

　　宁德时期曾被称为“电茅”，后来茅、宁两家市值此消彼长，不知从什么时候起宁德时期被称为“宁王”。

　　回过头来看，宁德时期当年毛利润率之高与政府补助密不可分。

　　2016年，宁德时期能源电池出售单价超越2000元/GWh，出售毛利润率多达44.8%。客户压力不起如许不便宜的能源电池，无补助不需要说赚钱，生存都成难题。#补助来源纳税人，宁德时期赚取40%以上的毛利润#

　　随补助退坡及产业竞争加重，宁德时期毛利润率一路下降：2017年35.3%、2019年28.5%……2021年毛利润金额突破200亿，但毛利润率唯有22%。

　　2016年，宁德时期每出售1KWh能源电池可获毛利润921元，2018年降到395元，2021年仅为172元。每台纯电动车为宁德时期奉献毛利润从4.5万降至8500元（假设每台电池容量为50KWh）。

　　当年“玩家少，补助高”，现在“玩家多，补助少”，宁德时期毛利润率下降不可逆转。

　　能够缔造附带的本钱占比偏低

　　宁德时期制造能源电池所需资料包括正极资料、隔膜、电解液、石墨、外壳/顶盖等。

　　按产物：2017年能源电池业务本钱为107.85亿；按类别：2017年干脆资料本钱为105.56亿，干脆人力5.4亿，生产费率15.1亿。

　　2018年最初，宁德时期只披露干脆资料本钱，没再披露干脆人力、生产费率。

　　2018年~2021年四份财报，披露干脆资料本钱运用了三个项目——锂电池产物、能源电池体系、锂电池产业。

　　《2018年报》回溯的2017年“锂电池”资料本钱与《招股讲明书》披露的干脆资料本钱相等，意指着两件事：

　　一是，2017年干脆资料本钱十足用于能源电池，“锂电池资料”“储能体系”无一分钱资料本钱。#诡异#

　　二是，2017年动车电池107.8亿业务本钱中，干脆资料占105.5亿，占比多达97.9%，干脆人力、生产费率合计2.29亿、统共占2.1%。

　　2021年，干脆资料本钱差不多于能源电池本钱的109%，这自然不合乎道理。较为可靠的推测是，储能体系最初发生资料本钱并被计入“锂电池产业”。

　　产物附带值是公司使用不业余技艺、专用设施、常识产权、治理经历及高品质工匠缔造的，超越干脆资料本钱的价格增加数量。干脆资料以外的本钱便是用于缔造产物附带值的本钱。

　　花1000万买粮食、支付500万“薪酬和生产费率”制造出的酒，本钱是1500万元。假如市场价3000万元，这批酒的产物附带值便是1500万元。附带值是500万“薪酬和生产费率”缔造的，非是1000万元粮食缔造的。

　　花980万买粮食，支付20万“薪酬和生产费率”，产物只能称为酒精，寻常概况下能卖1100万元就可以了。#能拿到补助则另当别论#

　　2019~2021年，国轩高科锂电池本钱中原资料占比均值为84.9%，比宁德时期低不了多少。

　　产物本钱中干脆资料占比过大，缔造附带值的能力成为没有本之木。从本钱构造来看，能源电池产业的属性近似“来料加工"，与“高科技公司”风马牛不相及。

　　净利润与营收首度背离

　　营收与净利润的稳步增添从来不隶属宁德时期：

　　2016年或收149亿、同比增添161%；2017年营收200亿、增速降至34%；2019年营收458亿、增速回暖到55%；2020年营收503亿、增速仅为10%；2021年营收1304亿、同比增添159%。

　　宁德时期季度营收增添同样充满“戏剧性”：

　　2019年Q1同比增添169%，2020年Q1下调9.5%；2020年Q4同比增添45%，2021年Q4增速达到203%。

　　宁德时期净利润愈加“不羁”：

　　2019年Q1扣非净利润9.2亿、同比增添240%；2020年Q1暴跌53%，仅为4.3亿；2020年Q4暴涨290%、达到16.7亿；2021年Q4扣非净利润同比增添303%、达到创记录的68.4亿；2022年Q1，营收同比增添154%，扣非净利润下调41.6%。

　　过去虽然业绩体现不固定，但营收、净利润增速大体同涨、同跌。例如2020年Q1、2021年Q1、2021年Q4……

　　2022年Q1，净利润与营收初次“背离”。官方的说法是“为维护新燃料车子及能源电池资产的健康良性进行，企业承受了原资料涨价负担”。

　　拐点已至

　　1）毛利润（率）、费率（率）

　　下图蓝色折线代表毛利润（率）、彩色堆叠柱代表各项费率（率），蓝色“淹没”彩色才发生经营利润。

　　过往五个季度，宁德时期营收维持“三位数”增添。峰值是2021年Q4的203%，恰在这种季度毛利润率显露“晃动”、环比下降3.2个百分点。

　　2022年Q1，毛利润率断崖式跌至4.5%，71亿毛利润仅为上个季度的一半。回过头来看，宁德时期业绩拐点显露在2021年Q4。

　　宁德时期曾被称为“电茅”，本来盈利能力与茅台天差地远。

　　茅台净利润率始终维持在50%一线。而在能源电池价值超越2000元/GWh的2015年、2016年，宁德净利润率也没超越20%。

　　2017年~2021年，宁德时期平均净利润率为10%，仅为茅台的五分之一。

　　2022年Q1，宁德时期扣非净利润率跌至2%。

　　对原资料价值暴涨形成业绩振动不必过分担忧，由于非理性的价值迟早要回落，怕就怕失去议价能力。

　　本钱组成不透明带来的困扰

　　干脆资料约占宁德时期能源电池本钱的90%，财报对如许要紧消息的披露却不甚明晰。

　　原资料涨、产物不涨，利润铁定会下调，但不一定必定表现在本季度财报。因而2022年Q1，宁德净利润降幅之大有些蹊跷。

　　宁德时期这类等级的巨头，一定想方设法保证上游资料供给而且经过“长协”锁定价值。同一时间，还会持有数量巨大的存货。2021年能源电池资料已最初上升，宁德时期单位本钱不升反降：从2020年的651元/KWh降至611元/KWh、降幅为6.1%。

　　能源电池巨头不会到现货市场购置40万一吨的碳酸锂。

　　依据存货盘活天数及存货“领先进步先出”准则，2022年Q1运用的碳酸锂大约在2021年9月入库。那时现货价也16万/吨。假如长协是2020年末签定的，商定的供货价也许不到8万元/吨。2022年Q1毛利润率从上一种季度的24.7%暴跌至14.5%，难以用原资料现货价值上升完满解释。

　　值得注意的是，2022年3月末宁德时期存货较2021年末净增214亿、增幅达53.2%，存货价格616亿（存货最重要的包括要害资料备货）。现货市场火爆，宁德时期突增200亿储存，难道“长协”订购的原资料大量入库？

　　宁德时期等能源电池厂商难看的一季报也许是合演的“苦肉计”：一为向上游施压，倒逼原资料价值“回归理性”；二为面试探新燃料车企接纳能源电池涨价的可能性。宁德时期已放风说二季度可能提价。

　　如果二季度原资料价值回落，车企能接纳能源电池出货价小幅上升，加之储存原资料量足、价低，宁备时期业绩会大为改观。但难改盈利能力下降的大趋向。

　　上、下游“大大方方”地涨价，能源电锂厂又要维持“理性”又要合演“苦肉计”，基本原因是能够占领客户心智的全车厂正好得到主动权。