文丨中金企业

? 防疫措施的“学习效应”：动态改良调度与常态化核酸检验。6月以来，防疫改良调度政策稠密颁布。比如《新款冠状病毒肺炎防控方案（第九版）》调度风险人士的隔离治理期限和形式、同一风险区划分准则，工信部撤消通信路程卡的“星号”标志等。同一时间，常态化核酸检验等措施，可行起到“防微杜渐”的效用，下降疫情大范围反弹的风险。从深圳等地的经历来看，推进常态化核酸检验对经济的扰动不宜夸大，日前人士外出规复寻常水准。

? 居民运动的“学习效应”：调度举止习惯，适应防疫新情势。除了防疫政策在改良调度，居民也在适应防疫“新常态”，缓和花费运动遭到的扰动。比如，2020-2021年每一轮新毒株带来疫情反弹、防疫政策收紧时，居民的市内运动都会下调，但统一毒株以后再一次反弹时，防疫政策对居民运动的负面作用就变小了。花费数据也表现相似特征，每一个毒株带来的疫情反弹，第二波的花费作用强度都明显小于第一波疫情。

4月以来，中央和位置踊跃颁布干脆促花费的政策措施。全体来看，车子、家电等大宗花费品是促花费的要紧抓手，文旅、住宿、餐饮等线下效劳业是促花费要点扶持的范畴，花费券、补助等转嫁支付是促花费的财力保证。

? 全中国有20若干省份颁布了专门的促花费政策，车子是要紧的政策抓手之一。咱们估计，车购税减半、扩宽限购、买车补助等措施，可行增添车子销售数量超100万辆，提振下半年车子花费增速10个百分点以上。位置政府对家电的补助范围约为花费额的8-10%左右，最重要的向绿色家电倾斜。各地还经过下发花费券、减免门票等形式，来勉励居民旅行外出，提振文旅、餐饮等花费。

? 本轮促花费中，花费券成为位置政府的要紧政策用具。依据咱们的不十足统算，全中国已有20若干省份宣告了下发花费券的政策，总范围超越78亿元。花费券既发挥了财政转嫁支付职能，又撬动了社会资金参加，各地花费券核销率许多在50-100%之中，可行带动3倍以上的花费范围，关于局部位置的短期花费带动较为显著。

中金企业将社零总额拆分为非车子商品、车子、餐饮3大项，来考察以2019年为基期的复合增速，作为预测的基准。在疫情常态化存留的背景下，花费增添中枢下移、增速振动加大，疫情前的经历数据难以对当前的预测提供支撑，可供参考的最重要的是2020年以来的区间。疫情后，非车子商品花费有两个季度实现5.3%左右的复合增速，有4个月实现5.5%以上的复合增速。这一数据特征可能表达，在疫情安稳的概况下，非车子商品花费季度复合增速是可行达到5.5%甚而更高增速水准的（2019年增速中枢为9.1%）。

中金企业估计，假如疫情相比安稳，下半年社零总额有望实现7%以上的增添。居民花费下调的最重要的原因大致包括3类：就业和实质收入预期的下调，遭到疫情和防疫的约束，临时不要花费。而疫情情势安稳改进、稳增添政策踊跃发力，可行提振就业和收入，并减少疫情/防疫的约束。关于临时无花费要求的团体，可行经过促花费政策（买车优惠、花费券等）来撬动要求。1Q22居民储蓄率仍较疫情前高3个百分点，未来伴随疫情不确定性下调，这点“超额储蓄”可行部分解放。咱们按2021年数据推算，储蓄率每下调1个百分点，可带动花费增速约1.5个百分点。咱们估计，下半年非车子花费复合增速或将逐季改进至5.5%左右，受低基数支撑，对应的同比增速超越6.5%；车子花费受政策刺激和基数支撑，可能实现15%以上增速；餐饮收入仍受疫情压制，或将温和正增添。概括来看，下半年社零总额同比增速或超越7%，全年社零总额增速3.3%。