文丨中信证券

▍近期散量OMO频繁调度。

此前，央好的操作范围通常为100亿的整数倍，但本月起变成10亿的整数倍，且调度愈加频繁，可能暗示央行货币政策构架正好产生调度。面临浮动加大的公布市场操作，市场流动性全体维持安稳充裕，投资者对资金面情绪较为乐天，偏向于经过借入隔夜资金加杠杆赚取票息收益，R001成交量持续走高。

▍从历史经历看OMO操作量浮动的意义：

2016年7-10月，逆回购缩小放长，资金面一步步收紧；2021年1月，央行打开散量逆回购，引导资金利率回归政策利率。总结来看，央行公布市场操作量降低后，不论从流动性实际回笼仍是市场预期改变的路径，都会拉动资金面随之调度，但时期的时滞常常与根本面、杠杆率概况相关。

▍从要紧表示看货币政策构架浮动：

近期货币政策关心通胀概况，致力稳固宏观经济大盘，重申“不超发货币、不透支未来”，信号解放动摇宽松预期。尽管政策利率是要紧的目标，可是央行仍可行经过数量用具来发展流动性微调和预期引导，尤其在短期政策利率不产生变动的背景下，适度关心公布市场操作“量”与当前的货币政策构架其实不矛盾。

▍资金最宽松的时刻或已完毕。

其一，日前经济修缮的趋向依然确定：一揽子稳增添政策效应显示等作用，经济内生动能渐渐修缮，停贷风波后，也许地产根本面也将一步步改进。

其二，高杠杆与资金空转可能引起看管注意：近期债市加杠杆举止加重，增大了资金面的脆弱性，过低的资金利率也可能加重空转套利举止，为了操控风险并引导资金合乎道理配置，看管可能经过抬高资金利率中枢来操控过度杠杆举止。

其三，通胀难题仍需警惕：6月通胀同比涨幅扩大，猪价涨势凶猛，在新一轮猪周期的起步下延续通胀上行负担可能对货币政策有所作用。

▍债市战略：

近期央行逆回购操作频繁微量调度，恰好反应出货币政策操作形式的转变，旨在精细化操作从而引导资金利率以相对平缓的姿态回归政策利率。尽管短期资金面不会显露激烈调度，可是当前市场过于乐天的判断和过热的情绪实质上曾经暗含风险。咱们以为资金面最宽松的时刻可能曾经往日，延续债市也将伴随资金面有所调度，可能震荡偏弱运转，提议警惕“预期差”，幸免过于激进的投资战略。