文丨读懂财经

这，堪称医疗范畴最魔幻故事。

仅靠玻尿酸产物，爱美客在资本市场傲视群雄。这家2020年仅有7亿营收，4.4亿利润的医美公司，截止7月9日，市值多达1595亿国民币。

也许你关于这种数字无概念。那么说吧，放到A股市场上，爱美客总市值名次第80位，而第78和第79位区别是华夏中车和宝钢股份两家营收超2000亿的巨没有霸。

同样是医药赛道，药企一哥恒瑞医药2020年营收277亿，净利润63亿，市值还不过4000亿国民币。

也便是说，营收唯有恒瑞医药2.5%的爱美客，市值而是恒瑞医药的二分之一。面临爱美客的估值，第一大胆的估值公式都要爆表。

这到底是一种传奇故事，仍是一种鬼故事？

/ 01 /医美茅台是如何炼成的？

爱美之心，人皆有之。

与之相应的一种热词，叫做容貌焦虑。开启微博，和“容貌焦虑”相干的数十条话题频登热搜，阅读总量超越10亿次；95后年青人中近八成人显示容貌焦虑。

在变美这条路面上，介于手术整形和生活美容之中的“轻医美”成为了95后爱美大军的第一抉择，常见名目包括光子嫩肤、玻尿酸注射、热玛吉等。“容貌焦虑”催动下的轻医美赛道，成了全个产业新的爆点，没有数资本为之疯狂。

自昨年最初，不论是化妆品仍是医美，都成了资本热捧的超等黄金赛道。而这种赛道上的龙头，愈是被看作钻石级企业。

典范的便是爱美客。自2020年9月28日到市场，距今不到10个月，股价累计涨幅超越3倍。7亿营收、4.4亿利润，对应1595亿市值，市盈率多达281倍，在A股千亿市值阵营中，名次第一。

资本市场乐意给爱美客超高估值，还不是无原因的。

爱美客最重要的产物是玻尿酸，涵盖凝胶类和溶液类注射产物两类。作为玻尿酸原料范畴要紧玩家，爱美客在往日几年展现了可以的成长性。2018年—2020年，企业营收区别为3.21亿元、5.58亿元、7.09亿元。

比收入体现愈加美丽的是其利润体现。2020年，爱美客医疗器械产物全体毛利率多达92.59%，净利润率愈是多达62.00%，扣唯有经常性损益后净利润率也多达59.81%。

这一净利润水准甚而超越茅台的47.65%，正是由于具有超高盈利能力，爱美客也被称为“医美茅”。

很大利润以下不免会有诸多灰色地带，医美市场的规范性是全个产业进行之痛。但从商业方位出发，在财力应允的范畴内，用国民币的力量让本人变“好看”少许，既满足了本人的爱美之心，也取悦了四周的亲人、友人、同事和消费者，还带动了GDP。这是医美业务的魅力。

详细到爱美客身上，其做的是医美耗材业务，植根于永续的人性，要求不会削弱或消失，还能分享医疗器械和进级花费两大红利。难怪资本为之疯狂，200多倍市盈率也丝毫不“恐高”。

假如真能媲美茅台，市场赐予爱美客那么高的估值也没有可厚非。但很赫然，茅台唯有一种，爱美客日前的盈利能力虽高，但玻尿酸非是白酒，该款主流医美产物的市场体积其实不大，甚而可行说，很小。

/ 02 /玻尿酸撑不起1600亿市值

市场对爱美客的疯狂追捧，看重的是其当下的高成长，以及医美资产链的很大利润属性、华夏医美市场的宽广体积。这是实是，但这两个前提其实不能线性推及玻尿酸注射产物有着宽广体积。

说白了，玻尿酸很美，但撑不起爱美客1595亿元的超高市值。

2019年，华夏医美产业市场范围为1436亿元。此中非手术类600亿元，占比41.8%，这此中注射类市场范围为309亿元，占比51.5%。

而注射类名目中，绝多数为玻尿酸和肉毒素，两者占比约2:1。也便是说注射类玻尿酸市场范围约206亿元。

这种市场范围指的是下游医美市场注射类玻尿酸市场，而源于医美市场的很大利润属性，医美注射资料占相应医美名目营收比重仅2-3成，反馈至中游的玻尿酸产物市场范围也就差不多之小。自然，反馈至上游华熙生物们的原资料市场范围就更小了。

在各大券商的预测中，华夏医美市场将达万亿。但即使如许，推算中游玻尿酸产物长远市场范围仅为数百亿。相关于医美的万亿市场，玻尿酸产物的市场体积局限。

这是不容忽视的现实。依据弗若斯特沙利文的汇报，2019年华夏医美玻尿酸末端产物市场范围仅为42.7亿元。

而伴随着市场范围快速扩大，医美玻尿酸市场增速正好放慢。相较于2016和2017年每年挨近30%的增速，2018年市场范围增速仅为18.21%，2019年愈是进一步放慢，增速仅为15.41%。

在沙利文的预测中，到2024年，华夏医疗美容类透明质酸末端产物市场范围为76亿元。

这意指着，短期内，爱美客的天花板为76亿元。虽与其7亿元的收入比较，另有10倍体积，但瞧瞧二级市场的热情，这些范围赫然不算大。

更要紧的是，在日前华夏玻尿酸产物市场上，世界巨头们仍所占极大优势。随着市场扩大，爱美客们更须要面临强敌环伺的残酷局势。

从2019年市场格局看，按出售金额计，韩国LG、美国Allergan、韩国Humedix、瑞典Q-Med四家世界巨头合计占据68%的市场份额，而国家内部爱美客（10.1%）、华熙生物（7.2%）、昊海生物（6.5%）三家龙头合计占据23.8%的市场份额。

尽管从出售额占比看，爱美客和华熙生物正好不停提高，但相对四大巨头差距依旧显著。

依照沙利文预测，2022年原土品牌占比将达到约30%。但即便咱们愈加乐天一丝，原土品牌强势崛起，到2024年占比达到50%，爱美客更强势，一人吃掉25%的市场，计算下去还不过19亿元的收入。即便爱美客能够接着维持50%的超高净利率，到2024年净利润还不过9.5亿元。

假定市值不变，以现今1600亿市值来看，爱美客市盈率仍多达168倍。

这曾经是非常乐天的估计。日前来看，玻尿酸产物技艺壁垒其实不算高，随着国产三龙头市值不停攀升，迷惑了不少同行加入，鲁商进行、德展健康等到市场企业都纷纷发动玻尿酸产物研发计划。

前有世界巨头，后有国家内部同行，本就适中的玻尿酸产物市场不容易支撑爱美客1600亿的市值。

爱美客很明白这一丝，因而，在玻尿酸之外，企业最初瞄准更多的医美产物。

/ 03 /寻觅下一种玻尿酸？难度不小

对爱美客来讲，假如不行寻到下一种玻尿酸，成为时间的友人，就只能被时间打败。

爱美客在加速步伐。日前看，其进展最快的是“含左旋乳酸-乙二醇共聚物微球的交联透明质酸钠凝胶”产物，也即“童颜针”，曾经拿下了Ⅲ类医疗器械注册文凭。

另外，爱美客注射用A型肉毒素和利拉鲁肽注射液两大名目也已得到临床试验许可。近日，爱美客又宣告采购韩国肉毒素企业Huons Bio 25.4%股权。

赫然，爱美客在押宝肉毒素、利拉鲁肽和“童颜针”成为爆款，但难度不小。

咱们先来看肉毒素产物市场。医美用注射肉毒素通常被称做“瘦脸针”，可用于除皱、瘦脸等医美范畴，是世界市场上最受欢迎的非手术类医美名目。

但国家内部市场上，肉毒素名目远不如玻尿酸名目受欢迎。依据新氧发表的《2019医美产业白皮书》显现，我们国家注射医美分布中，玻尿酸和肉毒素占据大头，2018年收入占比区别为66.6%和32.7%。

而且，依据沙利文的统算，2019年华夏正经肉毒素离厂价市场范围达36亿元，比玻尿酸市场更小。

更要紧的是，肉毒素产物的研发，也如药品一样，须要经验若干临床试验，产物终归获批也须要经验极长时间。以乐提葆为例，2014年国家内部代理四环医药与Hugel合作展开注册申报事业，直至2020年10月才获批到市场，用了10年时间。

爱美客想要导入Huons麾下肉毒素产物，日前已得到临床试验许可，但离终归获批到市场还须要数年时间，届时其市场体现还要两说。

日前看，范围本就不达的市场，竞争还在加重。2020年此前，市面子上仅有兰州生物麾下“衡力”和艾尔建麾下“保妥适”两款肉毒素产物，但在2020年，另全家世界品牌“Dysport（吉适）”和韩国Hugel企业的乐提葆先后获批在国家内部到市场。

此中，保妥适、吉适是全世界市场上知名的肉毒素品牌，老牌衡力具有性价比优势，乐提葆在韩国市占率第一，就算几年后爱美客肉毒素产物到市场，面临这点对手，胜算多大？

爱美客另一项被市场寄予厚望的产物——利拉鲁肽注射液，最重要的用于减肥，日前国家内部还无用于治疗肥胖症的利拉鲁肽注射液到市场。

但与肉毒素产物一样，日前仅拿到临床试验许可，研发顺利，距离获批到市场也须要数年时间。排在爱美客前面，曾经有两款适用于肥胖症的利拉鲁肽相似物映入临床三期。不但如许，算下去，国家内部日前映入临床阶段的利拉鲁肽相似物，挨近10款。

可行说，不论是肉毒素仍是减肥药，对爱美客来讲皆是远水解不了近渴。纵使肉毒素和减肥药市场前景宽广，等到爱美客产物到市场，市场也许早已是一片红海。

短期来看，能够为爱美客带来新加量的唯有“童颜针”，这也是国家内部第二款童颜针产物。“童颜针”和之前华东医药的“少女针”均隶属再生医美产物，经过刺激自体发生胶原蛋白，实现填充成果，可行替代部分玻尿酸市场。但源于操作难度更高，存留副效用风险，日前童颜针市场依旧极小。

肉毒素和减肥药至少须要数年时间才能到市场，而童颜针市场体积较小且前途未卜，也便是说，在未来较旧一段时间内，爱美客依然要靠玻尿酸独自支撑业绩。

但很赫然，市场体积适中的玻尿酸，支撑不起爱美客1600亿市值。当故事悉数讲完，市场曾经买单后，爱美客的未来业绩又要如何兑现呢？

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