文丨国盛证券

一、出口再超预期强劲，外需连续改进是主因，要点关心三大预期差

以美元计，6月出口同比32.2%，超出市场预期21.4%和前值27.9%；两年复合增速15.1%，也超出前值11.1%。此中，外需连续改进是主因：6月全世界生产业PMI为55.5%，仍处高位；6月韩国、越南出口两年复合增速区别为11.6%、10.8%，超出前值5.4%、10.0%；IMF、全球银行等延续上调全世界经济增添预期。

>出口国别方面：6月华夏对美欧日出口均低于全体出口增速，但三者有所分化，主因在于基数差异；对新兴市场东盟、韩国、印度、巴西等出口均超出全体出口增速。

>出口商品方面：6月出口商品构造分化有所收敛。1）纺织（包括口罩等）等防疫使用物品出口降幅收窄，一方面在于基数下调；另一方面在于病毒变异株导致国外疫情来回，对防疫使用物品要求有所增添。2）箱包、鞋靴等外出相干产物增速明显超出全体出口增速，表达国外外出相干要求增添。3）家具、家电、灯具、铝材等地产竣工资产链相干产物出口增速连续高位，最重要的跟国外地产竣工高增相关。4）电话、电脑（自动数据处设施及其零部件）等“宅经济”相干产物出口低于全体增速，最重要的原因可能在于复工以后对相干产物要求下调，加此前期对相干要求应也有必定透支。

>本年以来，我们国家出口持续超预期，咱们接着提醒三大预期差（详见前期汇报《出口为什么频频超预期？》）：

预期差之一：市场低估了国外制造规复对出口的带动。市场上相比常见的逻辑是国外制造规复，将导致我们国家出口份额下调，从而导致出口回落。但在前期汇报《3月出口仍属强劲，后面呢？》咱们曾指明，国外制造规复对华夏出口不一定是坏事，原因在于华夏机电产物出口占比超越一半，国外制造规复将拉动机电产物出口增添。

预期差之二：市场低估了疫情不确定性下华夏稳固供给链对国外厂家的迷惑力。当前国外疫情尚未十足稳固，特别是Delta变异株导致疫情来回，进口商为了确保供给的稳固，愈加偏向于从华夏收购，同一时间华夏完整的资产链也能承接各样要求。

预期差之三：市场低估了华夏出口资产链的韧性。不论是疫情时期的口罩、防护服等防疫物质，家具、家电、玩具等居家办公和娱乐产物，仍是和制造规复相干的机电产物，皆是华夏具有出口优势的产物，况且刚好契合疫情时期的要求。

二、进口同样超预期强劲，低基数、大宗商品涨价、国民币升值是主因

以美元计，6月进口同比36.7%，明显超出市场预期26.2%，前值51.1%；两年复合增速18.8%，为2012年以来同期第二高点。拆分看，除低基数外，大宗商品涨价、国民币升值是最重要的支撑，内部需求的奉献有所弱化。详细剖析如是：

>大宗商品涨价：6月CRB概括指标数据均值同比上升52.3%，超出5月的49.4%；细分商品来看原油、铁矿石、钢材等进口数量同比曾经转负，但原油、铁矿石、钢材等进口金额同比依然大幅增添，表达大宗商品涨价对我们国家进口的支撑进一步显化。

>汇率方面：6月国民币兑美元均值为6.42，同比升值9.4%，对进口存留支撑。

>内部需求方面：6月生产业PMI由5月51.0%小幅回落至50.9%；同一时间，5月产业公司利润增速有所回落，花费规复依然偏弱，表达内部需求奉献有所弱化。

三、咱们对出口仍乐天，尽管下半年出口增速大几率回落、但两年复合增速应仍属强劲，可要点关心出口构造的浮动。咱们估计，中性场景下Q3和Q4出口同比区别17%、9%，全年同比将达23.7%；悲观场景下Q3和Q4出口同比区别11%、1%，全年同比将达19.7%。两种情形下两年复合增速全在11%以上（下半年8.5%以上），均显著超出2011-2019年同比均值5.5%。另外，下半年出口构造可能分化，花费相干可能变弱，制造相干可能仍强，主因在于：1）美欧的格外救济将一步步退出，对花费相干产物出口支撑变弱；况且，前期的刺激政策对花费品要求也存留必定透支，例如电话、电脑等。2）机电产物出口仍处高位，比如通用机械设施出口增速在基数抬升背景下延续回暖，表达随着经济规复，国外资本开支可能修缮，有望对制造相干出口造成支撑。

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