文丨读懂财经

医药O2O大战独一活下去的叮当快药，终归要到市场了。

近日，叮当快药所属企业“叮当健康科技团体局限企业”向港交所提交了招股书。至此，大尺寸小的互联网医疗公司到市场曾经七七八八，互联网大健康范畴俨然来到了下半场的竞争中。

对叮当快药来讲，到市场不止意指着拿到融资续命，更意指着要接纳市场全角度的检测和对照。

营收方面，2018年至2020年，叮当快药的营收从5.85亿元增至22.29亿元，复合增速达95.2%。

一直以来，凭借自营形式做到“28分钟送药上门”，是叮当快药努力塑造的“护城河”。但瞧完其585页的招股书后，你会发觉，虽然市场体积庞大，企业营收增速还不慢，但除了其重申的“快”，仿佛找不出更多的优势了。

更要紧的是，作为“前置仓”的智慧药房，尽管为叮当快药开疆拓土立下大功，但重产业运营的形式，也令其不堪重负。

2018年以来，企业一直在烧钱，累计亏了20.64亿元，光是本年一季度就亏了7个多亿。

巨亏以下，叮当健康只能提速融资，损失到市场。依据招股书，IPO前已达成7轮融资，融资额挨近30亿元。

损失自身非是难题，焦点在于，叮当快药正陷入进退两难境地，线上和线下营业将长期遭受巨头围攻，距离造成范围效应的时间还长。IPO其实不能改变这一丝。

而其全新故事也由“药+生+慢性病治理+检+险”降级为“药+医+健康治理”的医疗闭环。不论是现存营业仍是故事均与巨头重合，财务体现却每况愈下的叮当快药，故事还能讲多久，市场还是否乐意再给它7年时间？

/ 01 /夹缝中生存

从O2O到智慧药房线上线下一体，外表看，叮当快药是2014年医药O2O大战的独一幸存者，且在互联网医疗市场上，其自营O2O形式也算有一无二，倍受资本宠爱。

但造化弄人。入局之初，叮当快药在送药范畴这垂直范畴处于相对独立的竞争环境，但随着互联网平台营业的拓展，送药变成了电子商、外卖等范畴巨头都深度参加的市场，竞争已然非常剧烈。

在这条赛道上，叮当快药不容易高枕没有忧，更多是在夹缝中生存。

从营收构造来看，成立7年的叮当快药，还是一种以O2O为焦点的医药零售商。2020年营收达22.29亿元，此中医药及医疗营业的占比常年保持在95%以上。进一步将营业拆开来看，叮当快药与惯例的医药畅通商并没有二致。

按通道划分，叮当快药的医药出售通道分为，线上直销、销售商分销及线下零售。此中，线上直销是最重要的出售通道，营收占比常年在70%左右。

实质上，从收入组成来看，叮当快药与阿里健康等无甚么不同，大伙皆是“卖药”的。但不同于阿里健康们抉择用轻产业形式运作，叮当快药早在2016年初，就打算向自营化转行，自建线下药房（叮当智慧药房），自建药品配送体系和物流团队。

“医药O2O这件事成败与否，最焦点的一丝便是效劳能力如何，假如做不到极致效劳，这事就做不成。”几年前，叮当快药创始人杨文龙曾如许反思这门业务。在他看来，好多产业可行走轻产业形式，但医药产业不能。

截止本年3月，叮当快药有2200多人的骑手团队和286家智慧药房。

叮当快药的做法本来与生鲜前置仓颇为类似。其起首经过直采的形式，将药品从制药厂运送至线下的数字药房，使用者经过平台下单，平台经过体系调整分配至最近的数字药房，最终经过自建的配送团队在28分钟内达成履约。

叮当快药的差异化做法本来不难了解，即经过医药O2O卡位全个大健康赛道。奈什么时候运不济，命途多舛，叮当快药熬死了对手，却招来了巨头混战，其送药上门营业正被互联网巨头一丝点蚕食。

起首是医药O2O营业。有数据显现，2020年O2O医药市场范围约140亿元左右，此中叮当快药当年收入在15亿元-20亿元左右，市占率约为13%。

但现阶段它正面对美团等巨头的降维打击。美团早在2017年便最初布置医药O2O，比较叮当快药，美团医药O2O的优势愈加显著，例如强盛的LBS体系、巨大的配送团队以及流量池。

另外，阿里健康、京东健康、安全好医生均有O2O效劳，假如叮当快药想要用医药O2O卡位全个大健康赛道，前提是在诸多巨头包围圈中抢下更多市场份额。赫然，难度庞大。

其次是数字药房营业。招股书显现，2020年，叮当快药以17亿元的在线直销收入，在国家内部数字零售药房市场名次第三。从名次来看，叮当快药仿佛位于产业头部，但从市场份额来看，其市占率仅为1.2%，企业A和企业B市场份额区别为11.4%、7.7%。

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按营收水准推算，企业A、B区别为阿里健康、京东健康。而且，差距是全角度的。

截止2021年3月底，叮当快药自有平台上的注册使用者数为2800万；京东健康的活泼使用者数则就曾经达到8980万，而阿里健康仅在天猫医药平台，活泼使用者数便超越2.8亿。

在线上问诊方面，叮当快药与这点巨头比较也远非同等量级。这对它来讲，差不多是没有办法逾越的壁垒。

概括来看，在夹缝中成长起来的叮当快药，与巨头的布置存留诸多重合之处，且本身范围仅为巨头的零头。不难想象的是，随着巨头的全角度布置、进攻，叮当快药的生存体积将来会进一步被紧缩。

本想借重投入造成护城河的如意算盘，打得其实不响，反而让其背上包袱，陷入了进退维谷的境地。

/ 02 /进退维谷

BAT以后，互联网公司的崛起之路没有非两条：在巨头夹缝中生存的公司，要么在趁巨头不注意，找一块尚未被发掘的市场，接下来拼命烧钱拉使用者提营收，直至成长到有与巨头角力的能力；要么依靠特异的商业形式，找全家巨头做靠山，做一种小而美的存留。前者如拼多多，后者如小红书、唯品会。

叮当快药本来是想经过自营O2O的形式做前者的。

从商业方位出发，自营形式的好处没有不是能够确保效劳品质，以及方便私域流量延续运营，但缺点也很显著，即范围提高速度慢。

2018年至2020年，叮当快药的营收从5.85亿元增至22.29亿元，复合增速为95.2%，而体量很大的阿里健康、京东健康，同期营收区别由50.96亿元增至155.18亿元、81.69亿元增至193.83亿元，复合增速区别多达535.32%和249%。

彼时，杨文龙的转行打算便饱受质疑。但他回应称：当配送达到必定数量级以后，会比第三方合作本钱低。

转眼5年往日了，从财务结果看，日前的叮当快药仍未“达到必定数量级”。

2020年时融资时，杨文龙显示融资最重要的用于加速“千城万店”名目，计划在当年年底新加10个效劳都市，估计2021年周全掩盖全中国一二三线焦点都市。

招股书显现，截止2021年3月31日，叮当快药已设立286家智慧药房，掩盖北京、上海、广州、深圳、天津等14个都市。14个都市、286家药房，距离杨文龙口中的“千城万店”的指标另有十万八千里。这也是没法子的事，巨头的眼光曾经汇集到了这边。

现阶段，叮当快药想要做后者也做不成了，其处于一种进退维谷的状况——扩张速度不及预期，反倒因扩张而导致财务报表愈发难看。

最焦点的体现便是，叮当快药的毛利率迅速下调。招股书显现，叮当快药在2018、2019、2020年及2021一季度的毛利率区别为41.1%、36.8%、34.4%、30.4%，下降显著。

原因在于，其本钱增速一直超出营收增速，理论中的范围效益仍未显示。“28分钟送药上门”的背后是高企不下的开店、履约、营销推广本钱。以营销本钱为例，本年前三个月，叮当快药为了开启市场消费的开支增添97.7%，由昨年同期的8850万元增至1.75亿元。

另外，其在招股书中将部分原因归结于，为把握住处方药外流的机缘，增添了低毛利的处方药出售。的确，非处方药的毛利率普及在45%左右，处方药的毛利率仅15%左右。处方药出售占比提升切实能较大水平拉低全体毛利率。

毛利率下降终归拖累全体盈利能力。叮当快药三年多累计亏了20.64亿元，光是本年一季度就亏了7个多亿。

作为“前置仓”的智慧药房，尽管为叮当快药开疆拓土立下大功，但重产业运营的形式，也令其背上沉重包袱。

但扩张势在必行，处方药外流的市场还不能放过。前者意指着范围，后者则是切入互联网医疗的绝佳入口，也是塑造“医+药”健康闭环的必需要求。

在盈利和想象体积之中，叮当快药抉择了后者。

能分四处方药的蛋糕固然可以，但此刻的难题是，其概括毛利率唯有30%，难以掩盖履约及三费（2019年、2020年全体费率率均超40%），继而显露卖得越多亏得越多概况。

况且叮当快药是类前置仓形式，生鲜前置仓还可行经过提升客单价和定单密度来摊销履约费率及租金、人士水电本钱。但医药零售本质是一种低频、低客单价的业务。这种困难，叮当快药要怎样解决？

京东健康CEO在接纳媒体采访时曾坦言，“从来不忌讳别人说咱们靠卖药赚钱”。在他看来，在华夏做互联网医疗的企业，那一些不卖货的都亏钱。

但对叮当快药来讲，卖得越多反而亏得越多。既不肯放弃处方药，又要大范围扩张、营销，在可视的未来，它都不容易寻到盈利的谜底。

/ 03 /故事还能讲多久？

“卖药”的业务之是以能被诸多巨头看上，其焦点逻辑仍是看重“医+药”闭环生态背后的健康治理的进行潜力。有数据显现，估计2030年，医疗大健康的市场范围将超6万亿元。

阿里健康、京东健康等成立之初，瞄准的便是这一超等市场。摸爬滚打7年的叮当快药还不例外。现阶段，叮当快药说起最多的即是“药+医+慢性病治理”的健康治理生态闭环。

比较之前，杨文龙在公布场合屡次提到的“药+生+慢性病治理+检+险”的五位一体生态，现阶段塑造的生态略显单薄。曾有业内人员指明，医药健康闭环内的素材越多，其构造就越稳固，竞争优势有就愈加显著。

不过，不论是“医+药”容易的闭环，亦或者愈加繁杂的生态闭环，现阶段，都还只停留在故事层次。

就像氨基君在《半年股价腰斩，阿里健康为何不香了？》文章里提到的，互联网医疗的定位和效用，公司和看管层次全在摸索，但有一丝是确信的，医保支付不打通，所谓互联网医疗始终便是一种具有显著天花板的业务。

更况且，从叮当快药里面来看，临时还见不见其生态圈能力，尤其是医生端较为薄弱。

招股书显现，其全职医生仅16人，兼职医生还不过58人。从外部层次来看，就连药品端和医生端更强阿里健康和京东健康，其所谓的互联网健康生态占比还不到10%。

就日前而言，全个赛道“医+药”闭环故事仍都不过故事。详细到叮当快药身上，故事能讲多久，则取决于，在与巨头的竞争中，什么时候能从进退两难的境地中解脱出去。

退一步来讲，在这种巨大的生态故事里，占优的绝非叮当快药，却是坐拥更多流量、更巨大医生团队、更多团体扶持的京东健康、安全好医生、阿里健康等巨头。

也许是意识到叮当快药的困境，在到市场的最终一轮融资时，泰康保障等16家投资机构以减资的形式退出。虽然泰康人寿发表公告解释说，减资退出是为了让叮当快药调度股权架构，以适合境外到市场请求。

不过，这样的叮当快药到市场今后，投资者就会买单了吗？

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