文丨信达证券

CPI 环比由降转升，焦点 CPI 反弹。7 月 CPI 同比上升 1.0%，涨幅比上月回落 0.1 个百分点；环比由上月下调 0.4%转为上升 0.3%。焦点 CPI同比上升 1.3%，涨幅比上月扩大 0.4 个百分点。分项来看，衣着、居住、生活使用物品和效劳均好于季节性，助推焦点 CPI 反弹。食品方面，猪价降幅大幅收窄。受部分地域台风、强降雨等极其天气和散点疫情的作用，鲜菜、蛋类、粮食的制造和储运本钱增添，价值环比均显露上升。非食品方面，暑假外出，叠加油价上升，共致非食品价值回升。

? 中上游 PPI 对中下游的传递有所加强。PPI 上升 9.0%，再次触及年内高点，涨幅比上月扩大 0.2 个百分点；从环比看，PPI 上升 0.5%，涨幅比上月扩大 0.2 个百分点。原油、煤炭的拉动下，中上游 PPI 涨幅走阔。与之相对的是，国家内部大宗商品保供稳价政策成果显示，钢材、有色金属等产业价值小幅下调。代表下游生产业的 PPI 加工产业环比上升 0.1%，涨幅较上月小幅下调。但下游花费品 PPI 环比增速加速，食品、衣着、通常日使用物品环比由负转正，耐用花费品环比接着改进，讲明中上游 PPI对中下游的传递有所加强。

? 进一步宽松的预期可能须要“降降温”。咱们判断，四季度可能会演绎“猪油共振”。先看猪肉价值，7 月猪肉价值根本止跌。从历史经历来看，能繁母猪存栏量同比增速是预测猪肉价值的焦点前瞻目标。8 月最初，优先于猪价 6 个月的能繁母猪存栏同比转头向上，随后持续上行，据此预计猪肉价值将从 8 月映入上升阶段。从要求端看，冬季是猪肉的花费旺季，猪价具有上升的根基。油价方面，全世界制造持续规复，加上新冠疫苗接种范畴扩大将支撑原油价值高位震荡。联合基数，10 月、11 月猪肉和原油的基数较轻，CPI 与 PPI 可能双双表现较大涨幅。货币政策方位，第一，美国 7 月非农数据的亮眼体现与美联储的鹰派发言，显现美联储缩减 QE 的时点正好逼近。第二，二季度货币政策执行汇报重申了货币与通胀的关连，提议要“坚持央行和财政两个“钱袋子”定位，从基本上维持物价水准全体稳固”。再考量到 CPI 与 PPI 可能在 10 月份冲高，央行在下半年大幅宽松的窗口期曾经所剩少许。在此背景下，央行关于货币政策的抉择会愈加谨慎。因此判断，近期进一步宽松的预期可能难以兑现。

? 风险要素：疫情变异导致疫苗失效；国家内部政策超预期等。

一、CPI 环比由降转升，焦点 CPI 反弹

CPI 环比由降转升 ，同比涨幅小幅回落 。7 月 CPI 上升 1.0%，涨幅比上月回落 0.1 个百分点，昨年价值变动的翘尾作用约为 0.5 个百分点，比上月回落 0.3 个百分点；新涨价作用约为 0.5 个百分点，比上月扩大 0.2 个百分点。CPI 环比由上月下调 0.4%转为上升 0.3%。

扣除食品和燃料价值的焦点CPI 同比上升 1.3% ，涨幅比上月扩大0.4 个百分点。分项来看，衣着、居住、生活使用物品和效劳均好于季节性，助推焦点 CPI 反弹。

食品方面， 猪价降幅大幅收窄 。7 月食品价值环比降幅收窄 1.8 个百分点至 0.4%，最重要的拖累项为鲜果与猪肉，鲜果价值环比下调 2.1%，跌幅比上月收窄 2.4 个百分点。猪肉价值尽管环比依旧为负，但降幅大幅收窄，3 月至 6月猪肉价值环比降幅均在 10%以上，本期仅下调 1.9%。受部分地域台风、强降雨等极其天气和散点疫情的作用，鲜菜、蛋类、粮食的制造和储运本钱增添，价值环比均显露上升。

非食品方面，暑假外出，叠加油价上升，共致非食品价值回升 。6 月非食品价值由上月持平转为上升 0.5%。分项来看，源于世界原油价值上升，最重要的是汽柴油价值上升较多，区别上升 3.5%和 3.8%，涨幅均较上月有所扩大。拉动交通用具能源价值环比上升 3.4%，较上月涨幅扩大 1.4 个百分点。暑期出游旺季的作用下，效劳价值由上月下调 0.1%转为上升 0.6%。飞机票、旅行和宾馆住宿价值区别上升 24.3%、7.3%和 3.8%。

二、中上游 PPI 对中下游的传递有所加强

7 月PPI 同比再一次摸高，环比涨幅扩大 。PPI上升 9.0%，涨幅比上月扩大 0.2 个百分点。此中，制造材料价值上升 12.0%，涨幅扩大 0.2 个百分点；生活材料价值上升 0.3%，涨幅与上月相同。从环比看，PPI 上升 0.5%，涨幅比上月扩大 0.2 个百分点。此中，制造材料价值上升 0.6%，涨幅扩大 0.1 个百分点；生活材料价值由上月下调0.2%转为上升 0.1%。

原油、煤炭的拉动下， 中上游 I PPI 涨幅 走阔 。PPI 采掘产业环比 5.2%，原资料产业环比 0.8%，涨幅均较上月显著反弹。能源煤映入要求旺季，煤炭开采和洗选业价值上升 6.6%，涨幅扩大 1.4 个百分点。世界原油价值上行，拉动国家内部汽油相干产业价值涨幅扩大，此中汽油开采价值上升 7.1%，精炼汽油产物生产价值上升 3.0%，涨幅区别扩大 4.1 和 0.5 个百分点。与之相对的是，国家内部大宗商品保供稳价政策成果显示，钢材、有色金属等产业价值小幅下调，此中黑色金属冶炼和压延加产业价值下调 0.2%，有色金属冶炼和压延加产业价值下调 0.1%。

中上游PPI 对中下游的传递有所加强 。代表下游生产业的 PPI 加工产业环比上升 0.1%，涨幅较上月下调 0.2 个百分点。但下游花费品 PPI 环比增速加速，食品、衣着、通常日使用物品、耐用花费品区别环比上升 0%、0.2%、0%、0.2%，前期区别为-0.5%、-0.3%、-0.2%、0.1%，讲明中上游 PPI 对中下游的传递有所加强。此中，食品生产业、酒饮料及精制茶生产业、纺织业区别上升 0.2%、0.2%、0.6%。

三、进一步宽松的预期可能须要“降降温”

四季度可能会演绎“猪油共振” 。先看猪肉价值。7 月猪肉价值根本止跌，截止 8 月 6 日，猪肉团购价值为 22.15元/公斤，与上月同期的 22.44 元/公斤比较跌幅仅为 1.3%。从历史经历来看，能繁母猪存栏量同比增速是预测猪肉价值的焦点前瞻目标。8 月最初，优先于猪价 6 个月的能繁母猪存栏同比转头向上，随后持续上行，显现猪肉价值估计从 8 月映入上升阶段。从要求端看，冬季是猪肉的花费旺季，猪价具有上升的根基。油价方面，近期

德尔塔病毒在全世界肆虐引起市场对原油价值的担心。可是，全世界制造持续规复，加上新冠疫苗接种范畴扩大将支撑原油价值高位震荡。

从基数来看，10月、11月猪肉和原油的基数较轻 ，CPI 与PPI 可能双双表现较大涨幅 。昨年 10 月、11 月，猪肉和原油价值都显露了小幅下调。假设 10 月猪肉和原油价值区别为 28 元/公斤、70 元/桶，那末同比增速将区别为-34.1%与 74.2%。而 7 月猪肉价值同比下调了 53.6%，原油价值上升了 72.8%，这意指着依据咱们的预测，10月猪肉价值与原油价值同比增幅将超出本月。此外，原油价值还可行经过交通通信等若干通道作用 CPI。基数效应的作用下，10 月 CPI 与 PPI 可能双双表现较大涨幅。

进一步宽松的预期可能须要 “ 降降温” 。第一，美国 7 月非农数据的亮眼体现与美联储的鹰派发言，显现美联储缩减 QE 的时点正好逼近。第二，二季度货币政策执行汇报重申了货币与通胀的关连，提议要“坚持央行和财政两个‘钱袋子’定位，从基本上维持物价水准全体稳固”。再考量到 CPI 与 PPI 可能在 10 月份冲高，央行在下半年大幅宽松的窗口期曾经所剩少许。在此背景下，央行关于货币政策的抉择会愈加谨慎。因此判断，近期进一步宽松的预期可能难以兑现。

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