文丨国泰君安

大势研判：乘风破浪，驶向新高

7月下旬以来，A股市场延续38个买卖日录得万亿成交，既包涵了存在数量资金的博弈，体现为换手率的提升（0.61%→1.49%）；更反应了新的增加数量资金持续入场，推升股市站上近六年新高。

本轮拉升行情的焦点在于分母端的驱动：

1）教导双减、房地产新规、反垄断等政策不确定性一步步落地，风险评价全体下行；

2）北交所宣告设立，以“专精特新”为代表的中小公司迎接源头活水，资本市场改革步伐加速，同一时间近期中美对话体制的打开，市场风险偏好稳中有升；

3）稳增添稳就业背景下，伴随货币与信用的宽松解放，没有风险利率下行成为拉升行情的要害推手。

此后看，经济与盈利预期下好的斜率最陡阶段已显露，随着分母端发力与预期修正，A股市场正驶向新高。

从预看到遇见：没有风险利率下行未完待续

国君战略在主题《新的力量：没有风险利率下行，把握成长机缘》中指明，受通胀预期见顶、盈利增添负担催化，迎接下行可能，并见证了周全降准落地、国债/理财收益率的持续下行。

没有风险利率是指投资者在其它市场上能够获取的没有风险收益，是股票投资的机会本钱，没有风险利率的下行会推进资金向股票流动。

从时间维度来看，没有风险利率的下行经验了若干阶段。2014年信托刚兑打破，叠加政策宽松的发力，迎接2014-2015的牛市。2018年金融去杠杆、理财净值化转行，2019~2020年基金发行份额不停提速，增加数量资金的涌入清楚可视。

2021年咱们面对的环境：1）房地产市场调控增强，银行理财净值化转行加速，“易得到+稳健+相对高收益”产业一步步变得稀缺；2）经济下行周期，实体要求疲弱，叠加PPI高位运转，伴随“宽货币+宽信用”格局一步步开启，没有风险利率下行周期未完待续。

万亿成交的背后：微观构造推波助澜

详细来看：第一，估值与盈利增速的背离明显收敛，买卖要素对股价的推升效用削弱，体现为大盘股估值分位数明显回落，中盘具有盈利弹性体积的品种赐予更高估值。

第二，买卖拥挤度下调。当前成交额名次TOP3的产业成交额占悉数A股比例30.97%，较年内周度极值35.52%明显下降，买卖拥挤度下调，资金筹码负担改进。

除此之外，当前两融成交额占A股成交额比例为9.51%，落在近十年均值+1倍准则差以内；两融余额占A股畅通市值比例2.62%，杠杆水准处于稳健区间。

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