文丨中信证券

中信证券战略团队全新发表的研报指明，政策缓和经济焦虑，市场流动性依旧宽裕，投资者配置共识提高下，低位价格板块将领涨年末行情。起首，估计依期落地的数据将准确三季度经济运转处于阶段性底部的特征，而政策逆周期性加强托底下，四季度经济运转将边际改进。其次，协调性更强的保供稳价政策作用下，国家内部商品价值迅速上升获得操控，估计国外油价上好的动能也将趋缓，通胀将由制造端缓慢传递至要求端，对市场预期的扰动将一步步缓和。再一次，四季度净流入显著的机构资金是要紧的定价力量，市场流动性依旧维持合乎道理宽裕，而不论是增加数量入场仍是存在数量调仓，资金在低评估值板块中更简单造成共识。此外，一同富裕的政策预期更准确，税收政策是近期关心核心。趋向上，经济边际改进和流动性宽裕的根基不变，年末行情可期；配置上，提议接着围绕根本面预期低位而且前期估值修正充分的产业开展。

政策逆周期性加强，四季度经济运转相对三季度将边际改进

1）根本面数据依期落地，三季度经济运转处于阶段性底部。最重要的受贷款不及预期拖累，9月新加社会融资总额2.9万亿元，存在数量同比增添10.0%，比较8月进一步下行，低于市场预期。而政策主动应对后，随着位置政府债发行加速、房贷投放节拍调度、再贷款的一步步投放，四季度社融增速有望反弹。关于下周将要推出的三季度经济数据，Wind绝对预期显现三季度GDP同比增添5.3%，9月产业增添值/社消区别增添3.8%/3.4%，显现三季度经济运转处于阶段性底部。

2）政策逆周期性加强，四季度经济运转相对边际好转确定性较高。起首，10月15日，央行金融市场司司长邹澜显示“恒大团体风险对金融产业的外溢性可控，房地产产业全体是健康”，地产信用风险对市场的扰动高峰已过，对根本面的作用也已引起政策关心，10月10日哈尔滨市颁布《对于推进咱市房地产市场安稳健康进行的实行意见》，发表包括购房补助等一系列政策扶持要求。其次，近期除了对房地产按揭下发的ABS融资有扶持外，与前述的因城施策相配套，估计按揭贷款的审核也有所放松。再一次，估计央行在年内另有可能以再贷款的方式发展碳减排扶持用具的操作，推进绿色进行，扶持进一步推进信贷扩张。最终，疫情作用缓和带来支出意愿回暖，估计花费四季度比较三季度显著转暖；专项债加速发行，燃料新基建发力，以上这点要素皆是四季度经济运转边际好转的要紧支撑。

一同富裕的政策预期更准确，税收政策是近期关心核心

习近平总书记10月16日《求是》刊文对一同富裕的理念和抓手发展了愈加准确的阐述，估计三重分配改革未来将稳步推行。依据中信证券探讨部政策主题组判断，三重分配中：1）首次分配对居民可支配收入奉献超越85%，改革牛鼻子在于健全对劳动、科技、土地等因素合乎道理的市场化评价和报酬分配体制。2）再分配中说起的税收改革进度或有先后之分，概括考量可以性与必需性，花费税调度、房产税试点推广等或于近期颁布，此中花费税要点或在2019年试点的珠宝玉石等愈加偏奢侈品的范畴，未来或增添征收范畴。3）三次分配重在主动性与抉择性而非强迫性，未来政策或进一步颁布税收引导等政策勉励其进行。

油价上行动能趋缓，国家内部商品价值维持高位，通胀将由制造端缓慢传递至要求端

1）价值触及近3年高点后，估计世界油价延续上升动能趋缓。本周五布油一度触及85美元/桶的高位，为2018年10月以来的初次。依据中信证券探讨部燃料化工组判断，近期油价上升由于飓风对供需的扰动和和替代燃料（煤炭及天然气）价值上升的双重驱动。但本轮经济周期不容易显露全世界最重要的经济体的产业化流程和要求持续快速增添的局势，因而油价大几率不会映入超等周期。展望后市，在通胀负担和供需双方博弈下，油价接着迅速上升的动能趋缓，估计四季度中枢保持在80美元/桶以上。

2）国家内部上游周期品价值处于高点，通胀由制造端向花费端传递。源于煤炭和高耗能产业产物价值持续上升，9月份产业品价值涨幅接着扩大，PPI同比读数10.7%，创有纪录以来新高。同一时间，受猪肉价值拖累加深，CPI同相比前值回落0.1个百分点，与PPI的分化加重。随着保供稳价的政策愈加协调绝对，商品价值迅速上升的趋向获得操控，当前PPI和CPI的剪刀差难持续，9月CPI中非食品项价值同比涨幅较前值扩大，对全体CPI的拉动效用达1.65个百分点，PPI曾经经过部分商品和效劳向CPI传递，延续关心四季度至明年非食品价值上好的可能性。

四季度市场流动性合乎道理宽裕，机构端资金流入回升，在价格板块更简单造成共识

1）四季度机构资金稳固净流入，是要紧的定价力量。依据中信证券通道调研数据，主动权益类公募基金周度净申赎率从9月初的-1.5%回暖至往日一周（截止10月13日）的+0.2%，净赎回负担第一大的阶段曾经往日，科技类以外的基金净赎回率已延续3月维持下降趋向，医药类基金保持了3个月的净申购状况。咱们估计主动权益类公募基金的四季度增加数量资金流入为997亿元，将扭转三季度大幅溢出868亿元的局势。仓位方面，偏股混合型/灵活配置型公募基金完毕了延续的减仓，本周仓位区别净增添0.6/0.5pct至79.5%/55.2%；股票主观多头战略型私募基金也在往日一种多月小幅加仓，截止10月8日平均仓位为83%，为2018年以来的较高水准。此外，北上配置型资金9月净流入加速，买卖型资金溢出放慢，前三季度已累计净流入2918亿元，超越昨年全年水准，估计四季度还将流入700亿元左右。

2）低评估值板块在本轮机构调仓中更简单造成共识。全新的三季报预告披露率仅24%，以披露预告的企业为样本（剔除温氏/正邦），悉数A股/非金融2021Q3单季度净利润同比增速区别为44%/42%，前三季度累计净利润增速则区别达到了102%/102%，但环比增速仅-8%/-9%，同比、环比均有回落。关于奉献了最重要的利润增加数量的上游资源品，Q3单季度同比/环比增速区别为199%/7%，在商品价值保持高位的背景下，业绩环比增添乏力。考量上市对明年业绩分歧加大，成长板块的高预期和周期板块的高基数下，四季度盈利预期进一步改进的体积适中，相反，长久繁荣趋向改进显著，短期处于底部的花费等板块配置性价比更高，不论是鉴于短期防御仍是跨年进攻方位，是机构相比简单造成共识的范畴。

政策缓和经济焦虑，价格领涨年末行情

1）经济边际改进和流动性宽裕的根基不变，年末行情可期。政策逆周期性加强托底下，四季度经济边际好于三季度的确定性更高。国家内部商品价值迅速上升的趋向获得操控后，估计国外油价上好的动能也将趋缓，通胀预期的扰动下降。年末机构资金主导下，市场流动性依旧维持合乎道理宽裕，不论是增加数量入场仍是存在数量调仓，其在低评估值板块中更简单造成共识。政策缓和经济焦虑，市场流动性依旧宽裕，低位价格崛起将领涨年末行情。

2）接着围绕根本面预期低位而且前期估值修正充分的产业开展配置。咱们提议：①要点关心前期受本钱和供给链难题压制的中游生产产业，如锂电、机械、车子零部件等；②一步步增配根本面预期低位且估值回归合乎道理水准的部分花费产业，如白酒、食品、美妆、免税和酒店等；③经营状况良好但前期受买卖或政策要素作用大幅调度的部分医药产业，如医疗效劳、制药设施等；④科技板块中间受益中美关连缓解、国产化逻辑推进的半导体设施和特种芯片等；以及⑤压制要素有改进，但尚未十足消除的背景下，提议关心港股互联网龙头在极其悲观预期作用后的估值修缮机会。

风险要素

全世界疫情来回、疫苗接种不及预期；中美科技贸易范畴摩擦加重；国家内部经济复苏进度不及预期；海表里宏观流动性超预期收紧。

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